Powell alimenta a los activos de riesgo

En agosto supimos, debido a la publicación de las actas de la reunión de la Fed de julio, que la mayoría de los miembros de la Reserva Federal se decantaban por comenzar a desacelerar el ritmo de las compras de bonos a finales de este mismo año. El presidente de la Reserva Federal de Richmond, la presidenta de la de Kansas City y el de la Fed de St. Louis, entre otros, expresaron públicamente ese deseo alegando los buenos datos de empleo y los altos datos de inflación. Incluso este último agregó que el impacto de la variante Delta -que podría añadir algo de incertidumbre a la recuperación económica- podría estar alcanzando el pico.

Tiene todo el sentido, y para explicarlo podemos recordar un dato que salió hace dos viernes, y que fue ignorado totalmente por los mercados, más atentos al discurso de Jerome Powell en Jackson Hole de ese día: el índice de precios de los consumidores de los EE.UU., conocido como el PCE, subió hasta el 4,2% en julio en tasa interanual. Si se atiende al PCE subyacente, que excluye del cálculo los precios de los alimentos y la energía por su mayor volatilidad, se ha mantenido en tasa interanual en el 3,6%, máximos de los últimos 30 años. Cito este dato porque históricamente el PCE es uno de los indicadores en el que más se fija la Reserva Federal (dicen que más incluso que en el IPC) a la hora de evaluar la situación de la economía. De hecho, sus funcionarios tienen como objetivo que el PCE se sitúe en el 2%. Y ya puestos, veamos cómo estaba la tasa de desempleo estadounidense en julio de 1991, la última vez que el PCE llegó a los niveles actuales, y cómo está hoy: 6,8% entonces y 5,4% ahora.

"La burbuja de oro"

Mismos niveles inflacionarios, menos desempleo, pero hace 30 años los tipos de interés a corto (el tipo diario de la tasa de fondos federales) rondaba el 5,80%, y hoy está en el 0,008%. Creo que no hay dato más descriptivo de lo tremendamente inusual que es el actual nivel de tipos de interés impuesto por la Fed. No olvidemos que el IPC general allí está en el 5,4%, que por muy temporal que sea el dato (efectivamente lo más lógico es que caiga en los próximos meses), supone unos tipos de interés reales del -5%, que es lo que pierde cualquier estadounidense por el alza del coste de la vida y la nula retribución de sus ahorros, y que “empuja” al capital hacia los activos de riesgo, alimentando con ello lo que ya se conoce por muchos como “la burbuja de todo”.

La Fed compra 80.000 millones de dólares mensuales en bonos del Tesoro (ya tiene más deuda que todos los inversores foráneos juntos) y otros 40.000 en activos respaldados por hipotecas

Y estamos hablando sólo de tipos de interés, que es la punta del iceberg. Luego está el tamaño del balance de la Reserva Federal: antes de la crisis de 2008 era de 800.000 millones de dólares y hoy supera con creces los 8 billones. Se ha multiplicado casi por once. Medido en relación al PIB, es un volumen del 35% de éste, algo no visto desde los peores momentos de la Segunda Guerra Mundial. Actualmente, la Fed compra 80.000 millones de dólares mensuales en bonos del Tesoro (ya tiene más deuda que todos los inversores foráneos juntos) y otros 40.000 en activos respaldados por hipotecas. Por lo tanto, misma presión de los precios que hace 30 años, con una economía mucho más grande (el país ya ha recuperado el volumen de PIB que tenía antes de la pandemia) y una tasa de paro menor pero que está auxiliada con unos tipos de interés cercanos al 0 (cuando entonces rozaban el 6%) y unas compras de activos multimillonarias mes tras mes.

Evidentemente, la gran diferencia está en la deuda. No sólo la deuda de los hogares norteamericanos, que está en máximos, es sobre todo la pública. Para no marear con los ceros, comparemos la cifra en relación al PIB. Entonces era del 57%, hoy es del 125%. Y la deuda no es sólo un problema por su crecimiento, también por la actitud de Biden que no parece preocupado por el fuerte déficit presupuestario en el que volverá a incurrir en 2021, y posiblemente años posteriores, debido a su Plan de gasto e inversiones que suma, entre las diferentes partidas, cerca de 5 billones de dólares. Es tal el volumen de deuda que debe colocar el país, y es tan importante que su coste se vea reducido por unos intereses lo más bajos posibles, que sin duda hay presión para que la Fed siga con su agresiva política monetaria. Pocos dudan que la actual Secretaria del Tesoro (que fue la predecesora en el cargo de Powell en la Fed) Janet Yellen, es un útil instrumento para influir en lo que pueda. Es el mismo caso que en la Eurozona: todos los gobiernos están encantados con un BCE que les compra bonos e inyecta liquidez, aunque suba la inflación.

La excusa de China

Trump nombró a Powell para el cargo, y al asumirlo, sigue la política continuista que deja Yellen: reducir balance y subir tipos de interés (justo lo que ahora muchos le piden a él), algo que había empezado su antecesora a finales de 2015. Él llega en febrero de 2018 (se juega su renovación en cinco meses para otros cuatro años) con el tipo de interés en la horquilla 1,25-1,50% y a final de ese mismo año los había elevado a un rango entre el 2,25 y el 2,50%. Pero empiezan las presiones de Trump para que no sólo deje de subir los tipos, sino que los baje. Y Powell lo hace. Con la excusa del conflicto comercial con China y tras 11 años sin hacerlo, se deja presionar y los baja hasta tres veces a lo largo de 2019; con una economía creciente y meses antes de que empezara la pandemia, que precipitó las bajadas de tipos que llevaron al rango 0-0,25% vigente desde marzo de 2020.

Y ahora, cuando muchos de los miembros de su consejo le animan a cambiar de política, y los motivos para hacerlo son objetivos, insiste en que la inflación es transitoria, no se compromete a nada, se muestra desconfiado de la recuperación y deja entrever que la subida de tipos, si llega, será ya en 2023. En su discurso de hace dos viernes añadió que cree que un endurecimiento prematuro de la política monetaria podría ser "especialmente perjudicial". En cuanto a la decisión de la Fed de comenzar a reducir sus 120.000 millones de dólares en compras mensuales de activos, dijo que las semanas transcurridas desde la reunión de política de la Fed en julio «trajeron más progreso», con casi un millón de puestos de trabajo añadidos, y que el progreso debería continuar. En resumen, que si va bien, ¿para qué cambiarlo? Aunque seguramente sí que empiecen a reducir, muy gradualmente, las compras a partir de diciembre. La reacción de los mercados fue clara: la renta fija bajó sus rentabilidades, en Wall Street se vivieron nuevos máximos históricos del S&P500 y del Nasdaq, y un dólar más débil ayudó a que materias primas (una mala noticia cara a la inflación), criptomonedas y oro, subieran.

Unas consecuencias de todo esto que se traducen en un riesgo enorme real de crash financiero que, sin embargo, está adormecido por el efecto calmante de las inyecciones de liquidez

En el fondo no deja de ser la misma irresponsabilidad que les está pasando al resto de banqueros centrales, que han convertido medidas excepcionales en habituales, quizás por presiones políticas quizás porque les gusta ese enorme papel asignado y, por qué no decirlo, esa fama que este gran experimento les está regalando a su vanidad. Y digo experimento porque nunca en la historia moderna se había visto algo así: una deuda disparada en todo el mundo con un coste tan, tan bajo, que muchísimos emisores incluso cobran intereses por colocarla, unos ahorradores que o invierten en activos de riesgo o pierden dinero porque los tipos de interés reales están en negativo desde hace años porque la inflación supera a los intereses bancarios. Y unas consecuencias de todo esto que se traducen en un riesgo enorme real de crash financiero que, sin embargo, está adormecido por el efecto calmante de las inyecciones de liquidez constantes tanto de los bancos centrales como de los gobiernos que, gracias a su facilidad para colocar la deuda, no tienen problema en seguir aumentando el gasto incluso pasado lo peor de la crisis pandémica.