Suelo decir que la Dirección General del Tesoro (el Tesoro) es la segunda mejor dirección general del país, porque la primera, no cabe duda, es la de la Guardia Civil. Se caracterizan ambas por la profesionalidad de sus componentes al margen del Gobierno que, en cada momento, padecemos.
El mérito del Tesoro no está tanto por los tipos tan bajos a los que coloca nuestra deuda pública, al fin y al cabo poco, por no decir que nada, tiene que hacer en esta materia de fijar los tipos, sino por lo bien que estructura las emisiones. El Tesoro actúa en unas condiciones financieras que le vienen si no establecidas, sí fortísimamente influenciadas por la política monetaria del BCE, que ha sido muy laxa y de manera muy especial en estos dos últimos años.
La función del Tesoro ya la conocen: emitir deuda para financiar el déficit público e ir renovando la deuda acumulada como consecuencia de los déficit pasados acumulados. Para ello, emite los correspondientes instrumentos de deuda a distintos plazos de vencimiento.
El Tesoro ha tenido el buen criterio de alargar los plazos de vencimiento medio de la deuda, de 7,55 años al cierre de 2019 a 7,99 años al cierre de 2021, y de no caer en la tentación de emitir a corto plazo
Nos cuenta el Tesoro en sus últimas estadísticas publicadas (31 de marzo) que en los ejercicios 2020 y 2021, ha colocado 179,4 milles de millones de euros (mm.€), de los que el Banco de España (BdE) , como agencia del BCE que es, ha adquirido 179 mm.€, es decir casi todo (99,7%) lo emitido por el Estado. Si no hubiera sido así, es decir: sin este apetito del BCE por la deuda española, los niveles de tipos de interés habrían sido otros más altos y las cuentas públicas habrían estado más comprometidas de lo que lo están. El Tesoro ha tenido el buen criterio de alargar los plazos de vencimiento medio de la deuda, de 7,55 años al cierre de 2019 a 7,99 años al cierre de 2021, y de no caer en la tentación de emitir a corto plazo para las refinanciaciones y nuevas emisiones que se han producido durante este periodo. Si lo hubiera hecho, emitir a más corto plazo, es verdad que habríamos pagado menos intereses pero nuestra situación ahora, que comienzan a subir los tipos, sería mucho peor puesto que los volúmenes de deuda a renovar serían mucho más elevados.
La deuda pública española tiene ahora un plazo de vencimiento medio, como decíamos, de ocho años. Esto quiere decir que el impacto de las subidas en la ejecución de los PGE se nota, grosso modo, por octavas partes, es decir: cada vez que se produce una renovación a mayores tipos de los esperados, al margen de lo que suponen unas nuevas emisiones para cubrir el déficit a tipos más altos, igualmente de los esperados.
Los españoles han reducido sus volúmenes en deuda pública española que han encontrado contrapartida gracias a los no residentes
Esta fuerte inyección de liquidez por parte del BCE en el Tesoro, ha aumentado el porcentaje de deuda pública en manos del BdE desde el 20,2% al 31,8% del total en estos dos años, y ha supuesto una reducción de los porcentajes de no residentes desde el 50,5% al 44,7%. ¿Significa esto que los no residentes han dejado de adquirir deuda pública española? La respuesta es que no. Igual que el BCE ha dado la liquidez para financiar las nuevas emisiones (recordemos: 179 mm.€), los no residentes han adquirido lo que los residentes, los españoles, han ido vendiendo, alrededor de 18 mm.€, de los que 4 mm.€ lo han sido por las Administraciones Públicas. En otras palabras: los españoles han reducido sus volúmenes en deuda pública española que han encontrado contrapartida gracias a dichos no residentes, que si bien no han querido mantener sus porcentajes de títulos públicos, sí han comprado lo que los primeros iban vendiendo.
Lo que sí llama la atención es el desplazamiento de las preferencias de los no residentes hacia los títulos a menor plazo, lo que nos indicaría que esperaban claramente subidas de tipos. Más sorprendente es la actuación del BdE, que no tenía títulos a corto plazo desde hace diez años, y que durante 2021 (y lo que va de 2022) ha adquirido volúmenes importantes de esta fórmula de financiación pública. Es posible que las tensiones de liquidez del Estado comiencen a ser importantes.
Y ahora se anuncia que, a partir del segundo semestre de este año, el BCE reducirá sus adquisiciones de títulos. Se ha resistido a ello a pesar de los malos datos de inflación que venimos cosechando desde mediados de 2021. Algunos dirán que los tipos subirán. Yo prefiero decir que seguirán subiendo. La subida ya está aquí pero no ha parado aún. Y se notará poco a poco, gracias a esa vida media de ocho años, como he indicado antes. Pero ese poco a poco irá reduciendo las posibilidades de actuación de los gobiernos futuros que deberán reducir otros epígrafes de los PGE para atender el de los intereses de la deuda pública, que ya suponen más de 30 mm.€ anuales y que de mantenerse el nuevo nivel de tipos alcanzado podría llegar a ser de más de 50 mm.€ anuales dentro de ocho. Una auténtica losa para los próximos gobiernos.
Nada le va a librar finalmente ni de un ejercicio difícil, ni al Estado de tener que replantearse en qué se gasta el dinero en los próximos ejercicios, porque los intereses hay que pagarlos
Los tipos mínimos se alcanzaron al cierre de 2020. Los tipos marginales en las subastas de deuda a uno, tres, cinco y diez años fueron -0,61%, -0,437%, -0,395% y -0,016% respectivamente. Toda la curva pues, hasta el diez años, estaba en tipos negativos. Las últimas subastas de este año (hasta 31 de marzo) para iguales plazos ya han sido al -0,277%, 0,863%, 0,977% y 1,757%, también respectivamente. La subida supera los 89 puntos básicos en el título a un año y alcanza los 177 en el de diez años. ¡Mucho! Y no es todo lo que nos espera. Además, ya sólo el plazo corto es negativo y la pendiente de la curva, la diferencia entre el tipo de interés de los títulos con más plazo hasta su vencimiento y los de menos, ha crecido fuertemente, es decir: los incrementos de plazo se pagan cada vez más caros, lo que podría reflejar una importante desconfianza sobre el futuro de las cuentas públicas españolas.
Así que es razonable que el Tesoro se plantee colocar ahora, antes que después, como ha anunciado para este año, cuando los tipos sean más altos, pero nada le va a librar finalmente ni de un ejercicio difícil, ni al Estado de tener que replantearse en qué se gasta el dinero en los próximos ejercicios, porque los intereses hay que pagarlos. Y si no, que se lo digan a los españoles que comienzan a ver subir sus hipotecas.
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Rubén Manso
Portavoz de GPVOX en la Comisión de Asuntos Económicos del Congreso de los Diputados
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