El BCE y los manirrotos

Como es conocido, tras varios años adquiriendo mucha deuda soberana de los países europeos, el BCE puso fin en marzo al PEPP, el programa de compras por la pandemia, y también pondrá fin este mes al APP, es decir la intervención en el mercado mediante compras que instauró Draghi.

En su comparecencia de la semana pasada, Christine Lagarde defraudó las expectativas del mercado cuando fue preguntada sobre lo que iba a hacer el BCE para evitar, a partir de ahora, la fragmentación de la eurozona, es decir la divergencia creciente y descontrolada en las rentabilidades exigidas a la deuda pública de los diversos países de la misma. La responsable del BCE, con un perfil más que nada político y escasamente técnico, se limitó a decir que evitarían la fragmentación, porque afecta a la transmisión de la política monetaria, pero sin detallar cómo. Probablemente, porque no había acuerdo en el seno del BCE sobre la forma de hacerlo. Y, la reacción del mercado ha sido tantear al Banco Central Europeo, disparando las TIRes y las primas de riesgo, para ver cuándo, cómo o si interviene.

Así que la crisis de deuda de 2010 sobrevuela otra vez sobre los mercados. Porque la eurozona no es una unión fiscal y la heterogeneidad de sus miembros provoca problemas. Sobre todo, cuando hay algunos países manirrotos con niveles de deuda pública estratosféricos y con cifras de déficit público demasiado elevadas. Entre ellos, uno de los peores es España. Donde el anterior gobierno redujo, no del todo, el déficit público brutal legado por el segundo gobierno de ZP, pero fue incapaz de domeñar el déficit estructural, resistente a bajar del 3%. Y la deuda pública sobre PIB se moderó sólo muy ligeramente quedando cerca del 100%. La actual coalición Frankenstein es un desastre y, con el problema adicional de enfrentarse a la pandemia, ha empeorado sobremanera las cifras. No se atisba que el déficit estructural pueda bajar con ellos del 4% (y sí aumentar) ni que la deuda se aparte mucho del 120% del PIB.

Nuestro diferencial con el bund -el bono alemán, lo que se conoce como la prima de riesgo- ha llegado a 140 puntos básicos

En estas condiciones, que los mercados compren la deuda pública que hay que emitir cada año para financiar al Estado no resulta nada sencillo. Y, desde luego, tendremos que seguir elevando el interés que pagamos por su colocación.

Así, la TIR del bono italiano a 10 años ha pasado ya del 4% y la del bono español del 3%, cuando hace menos de un año estábamos en el 0,2%. Nuestro diferencial con el bund -el bono alemán, lo que se conoce como la prima de riesgo- ha llegado a 140 puntos básicos. Bien, ¿y qué puede hacer el BCE?

Lo primero de todo, reinvertir de manera selectiva. Como es conocido, el BCE deja ya de comprar deuda neta, pero seguirá reinvirtiendo los importes que venzan de la cartera que ha ido acumulando. Pues bien, puede comprar bonos españoles cuando venzan algunos alemanes, por ejemplo. Se cuenta con ello, pero pocos creen que vaya a resultar suficiente para frenar la dispersión excesiva de las TIRes.

También parece claro que, al temer que una subida fuerte y rápida de tipos fragmente la eurozona, el BCE adoptará mucha cautela en el proceso de subida. Desde luego, será menos agresivo que el Fed. Y quizás menos efectivo.

Pero tendrá que hacer algo más. Podría ser algo que guarde algún parecido con el viejo programa OMT en el que se compraría deuda de los países que aceptaran cumplir una serie de condiciones. Esto ya existió hace años, con Draghi, pero ningún país se decidió a ir por este camino por el estigma que suponía entrar en él. Y por los votos que costaría aplicar las medidas que se les exigieran. Sin embargo, resulta casi imposible que se adopte ahora una herramienta que no lleve condicionalidad

Incluso otras fuerzas más moderadas son también reacias a moderar un gasto público que somos incapaces de financiar. ¿Cómo se puede pretender subir con la inflación las pensiones de un sistema inviable?

Porque, no lo olvidemos, el principal detonante de la fragmentación es el mal gobierno de algunos países. Que no sufren el castigo de los mercados por casualidad, sino por la incompetencia de sus dirigentes. Y, ¿por qué no decirlo?, por las exigencias de la población, que resultan incompatibles con la estabilidad económica. Si nos centramos en España, tenemos fuerzas políticas que quieren gastar a manos llenas y, encima, subir desaforadamente los impuestos y dejar temblando la actividad económica. Pero incluso otras fuerzas más moderadas son también reacias a moderar un gasto público que somos incapaces de financiar. ¿Cómo se puede pretender subir con la inflación las pensiones de un sistema inviable? Y lo peor es que, incluso las fuerzas políticas más sensatas en lo económico, no inspiran tampoco demasiada confianza a la hora de tomar las medidas necesarias. Que deben incluir la eliminación del déficit estructural mediante ajustes en el gasto público y actuaciones selectivas en los impuestos. Así como reformas económicas.

Así que algunos me van a llamar de todo. Pero, ojalá el BCE nos imponga condicionalidad para comprar nuestra deuda. Es la única forma de que seamos un poco menos manirrotos y empecemos a hacer lo que tenemos que hacer. Porque depender de nuestros gobernantes es hacerlo tarde, mal y nunca.

Y ya que el BCE va a necesitar “herramientas de emergencia o alternativas”, como dicen, más vale que lo acuerden y lo comuniquen a los mercados cuanto antes para ganar credibilidad y frenar la sangría actual.