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Juan Laborda

Opinión

La verdadera magnitud de la deuda soberana

El criterio más razonable para medir la deuda española es el de Flujo de Fondos, utilizado por el Banco de España en la elaboración de las Cuentas Financieras y que sitúa la cifra en el 129,4% del PIB

La crisis financiera y el camino de perdición del Banco de España
La crisis financiera y el camino de perdición del Banco de España EFE

La Gran Recesión ha supuesto acabar con muchas teorías económicas asumidas como verdades indiscutibles, cuando simplemente eran conjeturas de carácter ya no solo ideológico, estrictamente conservador, sino, ante todo, de defensa de los intereses de clase. Es en esta gran farsa, digna del Teatro Barroco patrio, donde se ha gestado quizás uno de los mayores fraudes de la historia. Nos referimos a cómo la generación de una deuda privada insolvente ha acabo transformándose en deuda soberana. El volumen actual de deuda soberana, sin soberanía monetaria, ahogará a las generaciones venideras ya de por sí suficientemente vilipendiadas. El objetivo es determinar ese volumen en un maremágnum de cifras dispares.

Permítanme antes de entrar en las cifras un breve recordatorio histórico. El Banco Central Europeo en 2002 implementó una política monetaria excesivamente laxa que aceleró e infló hasta límites insospechados la burbuja inmobiliaria en España. No contentos con ello, cuando llegó la Gran Recesión, las autoridades diseñaron una hoja de ruta que acabó transformando los pasivos bancarios garantizados en deuda pública. Generan una recesión de balances privados que de por sí provoca un incremento brutal del endeudamiento público -por balances sectoriales el intenso ahorro del sector privado se traduce en desahorro del sector público-; y quien la financió, la banca privada, traslada el problema al Estado. Brutal.

Cuantificando la deuda soberana

En el Cuadro 1 se resumen los tres criterios que suelen presentarse a la hora de fijar el total de las deudas de las Administraciones Públicas españolas y que engloban al Estado Central, las Comunidades Autónomas, los Ayuntamientos y las Administraciones de la Seguridad Social.

Si nos fijamos en el total de Pasivos, columna 1, se obtiene de la suma de todos y cada uno de sus componentes -deuda emitida, préstamos recibidos, efectivo y depósitos recibidos, y otras partidas como créditos comerciales y otras cuentas pendientes de pago-. Se trata de una cifra sin consolidar, donde la deuda se valora a precio de mercado, y que superó en 2017 los 1,6 billones de euros, es decir, un 137,8% del PIB.

Bajo el criterio de flujos de fondos, que es como se elaboran, por ejemplo, las cuentas financieras -tanto de Banco de España, BCE o Reserva Federal-, como la balanza de pagos, el volumen de deuda incluye solamente deuda emitida y préstamos recibidos sin consolidar y a valor de mercado. A cierre de 2017 se situó ligeramente por encima de los 1,5 billones de euros, es decir, un 129,4% del PIB.

Cuadro 1.- Diferentes Criterios de Cálculo de la Deuda de las Administraciones Públicas de España.
Cuadro 1.- Diferentes Criterios de Cálculo de la Deuda de las Administraciones Públicas de España.

Por último nos encontramos con el criterio más laxo, el de la metodología PDE o Protocolo de Déficit Excesivo, que pretende hacer más llevadero el déficit público y la deuda soberana de aquellos Estados de la Unión Europea que no cumplen con el criterio de déficit público. Según este criterio se denomina deuda de las Administraciones Públicas la suma de efectivos y depósitos más la deuda emitida valorada a valor facial neta de aquella que se encuentra como activo en manos de otras Administraciones Públicas, más los préstamos recibidos netos de aquellos que fueron concedidos por otras Administraciones Públicas. A cierre de 2017 se situó ligeramente por encima de los 1,1 billones de euros, es decir, el 98,3%.

Entonces, ¿cuál es la cifra real? ¿El 98,3% del PIB del criterio PDE? ¿El 129,4% del criterio del Flujo de Fondos de las Cuentas Financieras y/o Balanza de Pagos? ¿O el 138,7% del Total de Pasivos de las Administraciones Públicas? En el cuadro 2 se puede ver la evolución de la deuda de las AA.PP. sobre PIB según los tres criterios desde 1995.

Cuadro 2.- Evolución Deuda AA.PP. sobre PIB en % según Distintos Criterios.
Cuadro 2.- Evolución Deuda AA.PP. sobre PIB en % según Distintos Criterios.

Valor facial versus valor nominal

El valor facial de un bono es el valor del mismo a vencimiento. El valor de mercado tiene en cuenta el valor del dinero en el tiempo y se define como el valor actual del nominal a vencimiento y de los cupones que anualmente o semestralmente paga ese bono. A vencimiento ambos coinciden. En el gráfico 1 se observa como esa diferencia desde 1995 a 2012 es muy pequeña, y depende de la relación entre los cupones que pagan periódicamente ese bono y de los tipos de interés que se utilizan para actualizar cupones y nominal. Pero esa diferencia se dispara a partir de 2012. ¿Por qué?

Gráfico 1.- Valor Mercado y Valor Facial Deuda Administraciones Públicas
Gráfico 1.- Valor Mercado y Valor Facial Deuda Administraciones Públicas

Para ello simplemente debemos recordar que el 26 de julio de 2012 Mario Draghi salvó el Euro con su famosa frase “Dentro de nuestro mandato, el BCE está listo para hacer lo que sea necesario para preservar el euro. Y créanme, será suficiente”. Supuso el pistoletazo de salida de la política de tipos de interés negativos y la expansión cuantitativa del BCE que ha permitido que a fecha de hoy Banco de España sea el principal acreedor del Tesoro Español. Sí, eso que tanto asusta a los economistas ortodoxos, que el Banco Central financie al Tesoro. Por cierto, esos mismos economistas aún siguen buscando desesperadamente donde se ha escondido la inflación.

Pues bien, si los cupones que pagan esos bonos periódicamente son positivos y los tipos de interés negativos, el valor de mercado será muy superior al valor nominal a vencimiento. Pero es una anomalía que no puede usarse de pretexto para subestimar una cifra que habrá que refinanciarla a tipos más altos. Por eso me gusta más el criterio de Flujo de Fondos, a valor de mercado. Por cierto, ¡qué casualidad!, en el gráfico 2 se observa que es curiosamente a partir de 2012 cuando las diferencias entre los tres criterios de cálculo del total de deuda de las AA.PP. sobre PIB se dispara

Gráfico 2.-Evolución Deuda AA.PP. sobre PIB en % según Distintos Criterios.
Gráfico 2.-Evolución Deuda AA.PP. sobre PIB en % según Distintos Criterios.

La consolidación de deuda entre administraciones no tiene sentido

Pero sin duda la mayor controversia se registra en la supuesta consolidación de deuda entre administraciones. Digámoslo claramente, la consolidación de deuda entre administraciones no tiene ningún sentido. Ello es totalmente ficticio ya que la única administración con capacidad de pago es el Estado central. Como señala Miguel Navascués, economista titulado de Banco de España, “tener un pasivo frente a los mercados consolidadopor un activo de igual cuantía frente a, por ejemplo, la comunidad catalana, es una ficción, porque ese activo del Estado vale cero, mientras que su deuda emitida habrá que devolverla”.

Por todo ello, sin entrar ni siquiera a discutir si los créditos comerciales se deben o no incluir y qué pasa con otras partidas de deuda menores, el criterio de Flujo de Fondos seguido por Banco de España en la elaboración de las Cuentas Financieras, y que se recoge en su capítulo 2, es el más razonable y prudente. Es el que también utiliza la Reserva Federal. Esa cifra alcanza el 129,4% del PIB, tal como refleja el Banco de España en la página 3 del Cuadro 2.3a. ¿Y saben ustedes donde estaba en 2007? En el 40,2%. Además de una recesión de balances, intensificada por no hacer lo correcto, y que ha destrozado a miles familias españolas, a algunos irresponsables les ha salido muy barato la brutal generación de deuda privada alrededor de puro humo. Al final se acabo transformando en deuda soberana en un truco de magia que ni el gran Houdini. ¡Y quieren hacernos creer que aquí no pasa nada; paz y después gloria!



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