Valor bursátil en tiempos de Trump y Powell

En una ocasión anterior, mientras analizábamos las perspectivas a corto plazo de las bolsas, dejamos pendiente la estrategia de largo plazo, que es el tema que exploraremos hoy, un trabajo obligado en estos tiempos en que se decide el futuro del patrimonio bursátil de todos. Coincidiendo con aquel análisis, este medio, Vozpópuli, nos informaba de cómo la llamada "inversión en valor" daba malos resultados, cosa que no nos extraña, pues desde hace más de diez años hemos explicado en innumerables ocasiones que esa estrategia de inversión es incorrecta en mercados seculares bajistas, alerta que, créanme, no sale gratis. Así que empezaremos repasando esto último, pasando luego a valorar la bolsa americana, pilar maestro del sistema, para terminar esbozando el escenario más probable.

Valor y precio

El error estratégico fundamental de la llamada "inversión en valor" está en "comprar y mantener" en un mercado secular bajista (los casos principales de interés los tienen en la siguiente gráfica), situación de casi todas las bolsas salvo la estadounidense. En ellos los índices hacen máximos decrecientes en términos reales condicionados por aspectos sistémicos, es decir, macroeconómicos, de ahí que se hable de macroeconomía bursátil, situaciones en que la estrategia ha de ser global y muy flexible. En esto siempre hay un trol que dice que "la macro no existe, solo existe la micro"; pues no, existen las dos. Si luego a esa estrategia equivocada le añaden que, como hemos advertido tantas veces, solo un pequeño porcentaje de gestores bate a largo plazo al índice, en concreto, menos del 9% lo consigue durante 15 años (enlace), un dato tozudo desde que lo conocí a mediados de 80's vía The Economist en papel, el quebranto patrimonial está cantado.

El patrón es el prólogo

La fase secular bajista actual, que arranca del año 2000, ya se esperaba en los 90's y es consecuencia de la última fase del ciclo largo, esa en la que aparecen fuertes tensiones deflacionarias, tensiones que se agravan dependiendo de lo bien o mal que se gestione "lo público", la "macro"; una fase en que, por cierto, como norma general, hay que evitar invertir a largo en bancos, error cometido por gestores "valor" españoles. Además, cuando decimos que nos harán un japonés, no decimos que ocurrirá en Europa exactamente igual que en Japón, que el patrón solo es el prólogo, sino que podemos tener mercado secular bajista para otros veinte años, según países. Es decir, hemos de trabajar pensando en que la tendencia primaria es secular bajista (en términos reales), que tendrá tendencias secundarias alcistas y bajistas, ambas aprovechables, claro, comprando o vendiendo (incluso cortos) o aparcando en bonos, tesorería, etc., según convenga.

"Es que Usted no toma en cuenta la rentabilidad por dividendos", suele decir quien no se hace un número. Siendo un coste de oportunidad tan obvio y elemental, lógicamente sí; la rentabilidad de ambos lo tienen en la siguiente gráfica (otra que daría para un seminario), que muestra como, con la impronta de la gestión profesional corporativa estadounidense, traída a Europa gracias a la Pax Americana, a partir de 1959 la rentabilidad de los Bonos del Tesoro (libre de riesgo, línea azul) es mayor a las de los dividendos (línea roja), no así la de los beneficios (línea negra). Todo lo cual nos lleva al siguiente punto.

Beneficios corporativos

Como la bolsa central, la que arrastra incluso a las malas, es la estadounidense, veremos que no dicen los beneficios de sus corporaciones. Hace ya unos cuantos años les comenté que, haciendo investigación económica, encontré que los beneficios antes de impuestos, ajustes de inventario y de capital, en millones (línea roja, siguiente gráfica) y el S&P500 (línea azul) eran parecidos, ocurriendo que cuando la línea roja esté sobre la azul no hay alerta.

Pero ese alerta no es lo más importante ahora, sino que los beneficios sin ajustes y antes de impuestos están bajando y, por supuesto, con la deslocalización China, bajarán más, pues tendrán que provisionar ese quebranto patrimonial, tal como lo haría Telefónica al terminar su relación con Huawei.

Recompras y beneficios por acción

Pero la mala tendencia anterior no es suficiente para valorar los índices pues, por ejemplo, no todas las corporaciones cotizan en ellos. Además, están las recompras de acciones que, si son un 4%, parece poco hasta que pasan diez años y, más allá de ser "menos a repartir", suele calificárselas alegremente como "hacer trampas", hasta que les explicas temas de apalancamiento, coste de capital, estructura óptima de capital y agregación de valor para el accionista, como seguramente sabrá todo CEO del IBEX35, ¿no?

Siendo conservadores, podemos decir que tanto los beneficios operativos por acción (gráfica anterior) como los márgenes (siguiente gráfica) del S&P500, donde casi la mitad de los ingresos son foráneos, tras la rebaja fiscal, se mantienen estables, salvo la caída por el rebuzno de Powell, dándonos una idea del componente financiero, casi el 15%, del mismo, y ese tema de la "levadura" de los beneficios e inflado del índice exige valorarlo.

Precio y beneficios

El ratio precio de la acción entre los beneficios por acción (anuales) es de los más usados en la valoración de las empresas y de los índices. Una forma de evaluar el valor obtenido del ratio es verlo como los años requeridos para que esos beneficios paguen la acción y, lo que se observa, es que en mercados seculares bajistas (siguiente gráfica) tiende a descender, al mercado ser pesimista, desconfiado del futuro; la media histórica está alrededor de 15,75 y hoy el PER se encuentra cerca de 21,3 "años", haciendo la curvatura propia de un ciclo que se agota y que, contrario a lo que era usual, Europa, fruto de su partitocracia, va por delante y no a remolque del enfriamiento estadounidense.

EEUU y la UE

Europa, especialmente Francia y Alemania, junto con Japón, han sido los grandes beneficiarios de la Pax Americana (promotora de la UE), un orden mundial que ya es económicamente inviable y los intentos de Trump solo son los primeros movimientos del cambio que viene. En esa situación quien peor se está adaptando es Alemania, cuya comunidad empresarial podría estar viviendo los años más dulces en décadas a pesar de que su oligarquía de partidos apañe entuertos fiscalmente expansivos para que nada cambie; por no hablar de Deutsche Bank, las malas reformas financieras y otros "apartes", o de la que se puede liar por un mal Brexit para amedrentar al resto de la UE.

Así las cosas y con Trump y Powell retrasando la recesión y la corrección bursátil para finales de 2020, a Europa se le puede juntar su recesión, adelantada para lo usual, con la global (habrá deflación) y la ya iniciada japonización de Europa, una serie de errores que sitúa hoy los índices (gráfica anterior) en un prólogo parecido al caso japonés desde 1990 o el italiano desde 2006 o, con suerte, España desde 2007. Con esa macroeconomía bursátil, obviamente, la "inversión en valor", con su "comprar y mantener", no tiene sentido hasta que capitulen; todo dicho, como siempre, con la debida reserva legal.

¿Fuera hasta el 2022?

Salvo los especuladores bajistas, sí; así lo veo hoy. Todos los índices dan miedo y para los de la gráfica anterior, que analizamos al relacionarlos con la guerra comercial, creo que, salvo en el estadounidense, la tendencia primaria de largo plazo es bajista y, con la pre-recesión, la secundaria también.

Pero a nosotros el que más nos duele es el IBEX35, haciendo esa larga "tercera pata" (secular bajista) y que tuvo su puntilla en 2015 con el resultado electoral hispanófobo y frentepopulista (Podemos incluso quiere CNMV, CNI, etc.), con un pensamiento y orden disfuncional infectándolo todo, como explicaba Jesús Cacho, dañando seriamente un mercado imprescindible para nuestro desarrollo económico.

Luego está el caso estadounidense, cuya estrategia bursátil a medio plazo la dejo en la línea punteada de la primera gráfica, con un presidente intentando evitar cualquier descalabro (el dron derribado por Irán, p.e., Venezuela, etc.) hasta las elecciones, forzando a la FED, pero con unos adversarios (Macron y Merkel) y enemigos (Maduro, Irán, China) que, salvo el norcoreano, en vez de aprovechar la circunstancia para buscar soluciones razonables, solo ansían depredar más. Como se precipiten los acontecimientos el 2021 podría ser malísimo.

A partir de ahí, a más largo plazo, Europa y Estados Unidos tendrán que resolver sus enormes errores estratégicos. Los europeos, su promoción del Islam, error cuya casta oculta bajo el ecologismo, el globalismo, el antiamericanismo y otros ismos; los estadounidenses, el haber promovido en exceso el enriquecimiento de China y Europa continental. Conociéndoles, una vez la recesión toque fondo, yo apostaría por Estados Unidos y sus bolsas de valores, ¿y Ustedes?