Manuel Alejandro Hidalgovozpopuli autores
Manuel Alejandro Hidalgo

Opinión

¿Qué nos dicen los tipos de interés sobre la inminencia de una recesión?

Ante la imposibilidad de pronosticar con certeza el futuro lejano y la inutilidad de ‘predecir el pasado’, no es poca cosa saber interpretar correctamente el presente y el futuro más inmediato

¿Qué nos dicen los tipos de interés sobre la inminencia de una recesión?
¿Qué nos dicen los tipos de interés sobre la inminencia de una recesión? EFE

La labor de algunos economistas es la de interpretar las señales dejadas por ciertos indicadores económicos para conocer el ciclo económico. Además de esta interpretación, también es necesaria una proyección sobre el futuro cercano, lo que permite la toma de decisiones de los agentes con una mayor información. El cómo hacerlo es precisamente lo que enseño en una de las asignaturas que he comenzado a impartir en estas últimas semanas.

La labor principal de todo analista de coyuntura es la de saber leer e interpretar las señales, como antaño muchos hacían con los posos del té, o con la disposición de los huesos cuando caían al suelo o con las entrañas de los animales para conocer si los dioses serían propicios. Sin embargo, entenderán que estas últimas referencias a la labor hechicera que algunos quieren endosar a los economistas solo representaría una metáfora icónica y cómica de lo que realmente hacemos en el análisis de coyuntura. Entenderán que no usemos ni té, ni huesos, y mucho menos entrañas de animales recién sacrificados. En realidad, lo que usamos son datos, indicadores y herramientas estadísticas e informáticas. Todo ello nos permite acercarnos a cuál es aproximadamente el comportamiento que tienen en estos instantes nuestra economía, y lo que es mejor, predecirla a corto plazo, es decir, a tres-seis meses vista. Y para poder desarrollar esta labor nos servimos, como ya he adelantado, de indicadores, algunos de los cuáles, y esto es de gran utilidad, permiten adelantar el comportamiento de la economía.

Hoy me quisiera detener en uno de estos indicadores “adelantados”. Me refiero a la llamada “pendiente” de la curva de tipos y que, al parecer, permite predecir el ciclo económico. Justo esta semana lo hemos discutido en clase y quería trasladar algunas reflexiones sobre la validez de este indicador como predictor de recesiones tal y como se suele argumentar y, por ello, usar.

En general, para entender la curva de tipos y su validez como indicador del ciclo hay que entender los condicionantes macroeconómicos de los tipos de interés. Para ello, permítanme una breve explicación.

Los tipos a largo están más relacionados con el factor riesgo, con el crecimiento potencial de la economía y con la inflación esperada

Supongamos que tenemos dos tipos de interés, uno a corto plazo (un año o tres meses, escojan) y otro a largo plazo (por ejemplo, a 10 años). El comportamiento de ambos tipos puede ser muy diferente en función de varias razones.

En primer lugar, los tipos a corto plazo responden intensamente al ciclo productivo de su economía. Cuando “las cosas van bien”, el consumo y la inversión se expanden, en parte ayudado por un aumento del crédito. Estas fuerzas presionan a los tipos al alza por razones obvias: la presión sobre fondos prestables aumenta y los agentes se “deshacen” de activos financieros para convertirlos en bienes reales. En este último caso, la venta de activos reduce el precio de los mismos, elevando, como sabemos, su rentabilidad. Esta subida de tipos a corto plazo suele ser indicativo, por lo tanto, de que todo va viento en popa.

En segundo lugar, los tipos a largo tienen una naturaleza menos sensible al ciclo, pues su evolución responde a fundamentos estructurales. Es decir, los tipos a largo están más relacionados con el factor riesgo, con el crecimiento esperado de una economía y con la inflación esperada, entre otras cosas. Además, podemos entender que los tipos a largo se forman como una media de los tipos a corto en el período en el que se base dicho tipo a largo. Es decir, el mercado tenderá a igualar la rentabilidad de dos inversiones realizadas para el mismo horizonte temporal aunque cada una de ellas se haga de forma diferente. Por ejemplo, invertir 100 euros de año en año, durante diez años debería tener una rentabilidad total aproximadamente igual que la de aquella que invirtiera 100 euros a diez años. Como no conocemos cuál será la rentabilidad dentro de tres, seis o nueve años, los tipos a largo plazo se pueden entender como la media de los tipos a corto esperados para dicho período. Es por ello que la rentabilidad a largo plazo suelen mostrar un movimiento menos volátil y en general más ajeno a las políticas a corto plazo.

Por último, el tipo a largo suele ser mayor que el corto porque tenemos un mayor riesgo que hay que remunerar. Todo ello sumado nos dice que la diferencia entre el tipo a largo y corto, restando al primero el segundo es positiva y menor cuando hay expansión o mayor, por razones inversas, cuando hay recesión. Que el tipo a corto sea mayor que el largo en algún momento es muy raro, llamando a este caso a la curva de tipos como curva invertida. Esta se observaría en aquellos momentos de una larga e intensa expansión económica. Aquí también entran en juego ciertas expectativas sobre políticas monetarias que no voy a tratar.

Pues bien, cuando una recesión está cerca, la pendiente de la curva de tipos es muy plana, la diferencia descrita en el párrafo anterior sería casi cero, e incluso puede ser negativa (inversión de la curva). Cuando esto es así, solo podemos esperar que dicha pendiente retorne a valores mayores: esto solo será posible si los tipos a corto caen, el más volátil y sensible de los dos. O dicho de otro modo, si los agentes vuelven al ahorro o dejan de endeudarse. En conclusión, si se experimenta o una contracción del consumo o de la inversión o de ambas a la vez. En tres palabras: si hay recesión. Es por esta razón que si la diferencia entre tipos largos y cortos es muy baja, e incluso negativa, es razonable pensar que estamos a las puertas de una recesión. Por ello, esta diferencia es un indicador que puede predecir una inminente recesión.

Figura. Probabilidad de recesión estimada a partir de la curva de tipos.

Probabilidad de recesión estimada a partir de la curva de tipos
Probabilidad de recesión estimada a partir de la curva de tipos Federal Reserve Board

En la figura adjunta pueden comprobar como esto es así en la economía estadounidense en los últimos 50 años. La vuelta a niveles muy bajos de la pendiente de la curva hace augurar un menor crecimiento y, posiblemente, una recesión tal y como se ve en la probabilidad estimada y representada en la figura. Sin embargo, y aunque no voy a negar la utilidad predictiva de la pendiente de la curva, debemos considerar algunas puntualizaciones que deben matizar la “predicción” que este indicador nos puede trasladar.

En primer lugar, los tipos a corto han estado muy, pero que muy distorsionados por la política, en este caso, monetaria de la Reserva Federal. En segundo lugar, y para añadir más distorsión, los tipos a largo y por primera vez, han estado también influidos por la política monetaria, tanto por la llamada Quantitative Easing como por la llamada Forward Guidance. Es decir, la actual pendiente de la curva de tipos puede estar distorsionada, lo que puede llegar a mandar mensajes que no son exactamente los esperados.

Esto no significa que la pendiente no deba “recuperar” su valor normal dadas unas expectativas de crecimiento y de inflación a corto y largo plazo. Pero de ahí pensar en una inminente recesión puede ser el resultado de un error de percepción. Que habrá recesión no lo duda nadie. Que sea en 2019 o 2020 es posible, como si no la vemos hasta 2022 o 2025. Pero creer que un indicador va a comportarse tal como esperamos en unas condiciones actuales tan diferentes a las de décadas pasadas es aventurar mucho. Además, y solo por ser puntilloso, la subida en la pendiente suele darse casi de inmediato cuando la recesión llega. Sólo tenemos dos o tres meses de reacción. A lo sumo cuatro. Es un indicador adelantado pero no demasiado. Incluso algunas veces se observa un aumento de la pendiente que resulta ser una falsa alarma. Dicho de forma sencilla, la curva de tipos nos ayuda a predecir casi el presente o a identificar que estamos ya en una recesión, lo que tampoco es una gran ayuda para quienes quieran adelantarse con tiempo. Pero tampoco significa esto que la curva de tipos no sea útil. Ante la imposibilidad de predecir con certeza el futuro lejano y la inutilidad (del analista de coyuntura) de “predecir el pasado”, conocer el presente y el futuro más inmediato, aunque lo tengamos casi encima, no es poco.



Comentar | Comentarios 0

Tienes que estar registrado para poder escribir comentarios.

Puedes registrarte gratis aquí.

  • Comentarios…

Más comentarios

  • Mejores comentarios…
Volver arriba