En la puerta de salida pone “reformas estructurales”. De estas, dos son del agrado colectivo y por tanto políticamente recomendables: medioambiente y digitalización. Dos no lo son, corrección del déficit y la deuda pública con una subsiguiente disminución de un sector público sobredimensionado y una nueva austeridad. Son dos conceptos que causan espanto a una generación que ha pasado la bola a la siguiente.

La crisis covid es triple. Sanitaria, de demanda y de oferta. Estamos cerca de solucionar la crisis sanitaria como nos enseñan los logros en Estados Unidos, China, Reino Unido y todos aquellos países que más han corrido en la vacunación a la búsqueda de la inmunidad de grupo. De acuerdo, quedarán secuelas pero todo parece indicar que el partido está ganado, si bien no debemos olvidar que el precio ha sido muy alto. Lo contrario es un pesimismo que roza lo irracional.

Hacer rodar la economía

Pero… ¿qué pasa con la demanda? Si lo vinculamos a la liquidez del sistema, la recuperación está pronta. Los americanos, según un artículo reciente en Liberty Street Economics, están gastando un 25% de los cheques de estímulo económico que reciben del Gobierno en consumo. El otro 75% va destinado a reducir deudas o a incrementar ahorro líquido. ¡Qué interesante! Habrá que ver si la causa principal es un cambio estructural en las pautas de consumo y ahorro o es que, con la típica sabiduría popular, la incertidumbre sobre las consecuencias económicas de la pandemia, incluida la inflación, han moderado por el momento la exuberancia consumista que se pretendía apoyar con las ayudas y, así, hacer rodar la economía otra vez.

También en Europa estamos viendo un giro en las pautas de consumo que acompañan un aumento del ahorro, por lo que los depósitos de clientes en los bancos suben como la espuma. Si vinculamos consumo con liquidez, parece claro que en estos momentos podemos sumar a un escenario central sólido, en el que la primera premisa consiste en contar con una solución de la crisis sanitaria, una segunda de apoyo a la recuperación basada en una demanda creciente, sobre todo de consumo y algo menos de inversión. Será estructuralmente diferente, sí, pero con unas bases más sólidas, alejadas del soporte de queroseno que supuso una deuda privada desbocada. Será una deuda de consumo más responsable y sostenible.

Aceptemos que hemos gestionado bien sanidad y demanda/liquidez. ¿Pero qué pasa con los daños causados a la oferta/solvencia?

Estamos descorchando una botella de champán para celebrar los buenos resultados sanitarios y recuperación de la demanda en cuanto escampen las restricciones y la inmunidad de grupo esté conseguida. FMI, Unión Europea, institutos públicos y privados mejoran estos días sus previsiones de crecimiento del PIB, para 2022. Además, es muy interesante ver que la fiesta es completa. Se incorporan criterios cualitativos de crecimiento para una mejor salida de la crisis.

El FMI incorpora el criterio de equidad en el crecimiento. ¡Bravo! El BCE anuncia un Climate Stress Test y “add-ons” (exigencias adicionales) al capital de los Bancos para cubrir el riesgo verde. ¡Bravo!, Si va a haber crecimiento que éste sea, además, equitativo, claro que sí, y verde, por supuesto. En esta línea también van los fondos Next-Generation de nuestra Unión Europea

Ahora bien, la reflexión sobre el primero de nuestros elefantes es que no creo que estemos evaluando correctamente el impacto negativo de la crisis en la solvencia del sistema. ¿Hasta dónde alcanza la destrucción de capital real que ha producido esta crisis? Es difícil de medir, de ver porque las ayudas públicas, en forma de créditos garantizados por institutos públicos, subvenciones, avales, participaciones accionariales y liquidez extraordinariamente abundante enmascaran la situación. ¿Qué hubiera pasado si este fenomenal soporte público al sistema no hubiera existido? Está claro que la experiencia de la crisis del 2008 ha servido mucho y para bien en mejor gestionar esto que ahora nos toca.

La cartera de créditos dudosos y pre contenciosos del sistema financiero siempre ha sido un buen termómetro para medir los impactos en la solvencia que señalamos, pero…. ¡Otra vez buenas noticias! Los últimos escenarios de stress públicos y privados y las previsiones de S-2 y S-3, en jerga técnica, para premorosidad y morosidad son más favorables que hace unos meses.

No me cuadra salvo que la suposición de que una parte importante de los daños que ha encapsulado el sistema será reparada antes de que se hagan patentes al vencimiento de créditos y garantías gracias al crecimiento de la actividad económica y el alivio que supone el soporte temporal público.

La demanda potencial es enorme porque el ahorro se ha disparado y los daños en la solvencia no son cancerígenos y por tanto no hay metástasis, gracias a la mencionada socialización de pérdidas vía presupuesto

¿Pero hay otra razón adicional a la ya comentada de la recuperación económica por la que no vemos al “elefante solvencia dañada”, en nuestra habitación? Creo que a las ayudas para puentear la crisis sin destruir el sistema económico se añade el paralelo y probablemente más importante de socialización de pérdidas. No vemos un “Cliff Effect” (Efecto Acantilado) en el año 2022 por los daños que la crisis ha provocado porque el banco malo (que debe recoger los créditos y otros activos dañados que no van a recuperar) pasará a ser el Estado. ¡Vamos bien!

La crisis sanitaria se ha arreglado y la liquidez está bien gestionada. La demanda potencial es enorme porque el ahorro se ha disparado y los daños en la solvencia no son cancerígenos y por tanto no hay metástasis, gracias a la mencionada socialización de pérdidas vía presupuesto público que para esto está, claro que sí, por lo que la componente “oferta” del sistema económico se mantiene tocada pero en pie, más allá de accidentes esporádicos en las cadenas de producción que la globalización se cobra. Un buen ejemplo es la crisis de semiconductores o la interrupción de cadenas de producción por fallos en el suministro de materias primas o elaborados.

Pero…socializar las pérdidas y pasarlas por el presupuesto de gasto e inversión pública, apoya la demanda, sobre todo la pública, y también pasarla por el presupuesto, produce dos efectos de obligada corrección futura. De acuerdo, el Estado ha hecho lo debido y, ¡bien hecho!, pero será necesario corregir un nivel de endeudamiento público en máximos históricos que no da más de sí y que pronto pesará como una losa y, a la vez, cancelar el dopaje adictivo al gasto, tan popular hoy, abusando de déficits acumulados crecientes que exigirán rendir cuentas en el futuro. La puerta de salida de la habitación conduce a sólidas políticas de reestructuración que aseguren la corrección de estos desequilibrios que no son sostenibles, por lo que puede ser una buena salida de incendios o incluso una salida atractiva.

Pero… Me dicen buenos y sabios amigos que no es así porque no entiendo la nueva economía, que el viejo canon de la ortodoxia muere con Trump y Biden y que, por cierto, el nuevo se mueve rápido al Capitalismo de Estado. Esto es lo que algunos empiezan a bautizar como Bidenomics: la deuda puede seguir aumentando sin grandes preocupaciones porque los tipos de interés se mantendrán bajos gracias a una política de ingeniería monetaria heterodoxa soportado en una Nueva Teoría Monetaria y completada por fenómenos estructurales como la tecnología y el envejecimiento de la población que apoyan este mantra de tipos bajos hasta donde sea necesario, y… con ella, un servicio de la deuda pública que será el más bajo que nunca hubiéramos soñado. Pero… ¡ojo! Aquí está el segundo elefante en la habitación, la inflación.

Si uno es un problema, el segundo es un problemón.

Cojamos la puerta de salida con las reformas estructurales que siempre serán menos dolorosas que la opción de quedarnos esperando una supuesta estabilidad permanente, obtenida gracias a la lisérgica idea que expone el triunfo de la ingeniería económica y social por lo cual la inflación contenida no destruirá el ahorro, antes al contrario laminará paso a paso deudas públicas y privadas imposibles de pagar porque, ahora sí, seremos capaces de controlarla en los niveles objetivo, que por cierto, ya no son del dos sino más, como esta semana ya sucede en EEUU. Ojalá sea así y tengan razón mis amigos. Mientras tanto sigo pensando que tengo razones para ponerlo en deuda. A fin de cuentas, Locke no andaba desencaminado: “una cosa es demostrar a un hombre que está equivocado, otra es situarle en posesión de la verdad”.