Macro Matters

Burbuja bursátil y beneficios corporativos

Recientemente, cuando hablábamos del enfriamiento americano y la expansión española, expresábamos nuestro temor de que estuviéramos presenciando las primeras señales de una posible, aunque hoy por hoy poco probable, recesión en Estados Unidos. Con eso en mente, lo lógico analizar qué pasa en sus corporaciones, pues sus problemas terminan siendo los de todos y cualquier quebranto bursátil serio puede terminar convirtiéndose en un círculo “vicioso” que afecta al crecimiento, el empleo y la recaudación. Veamos pues que les pasa.

La variable de ajuste

La primera variable de ajuste y la que, en términos cuantitativos, recibe el mayor golpe en una recesión, es el beneficio empresarial, luego le sigue, normalmente, salvo aquí que somos muy “listos”, el empleo, aunque en términos sociales los efectos son mucho más duros, lamentablemente; todo lo cual no quita que, posteriormente, se prolonguen efectos perversos incubados en la mala gestión económica anterior, pero ese es otro tema.

Si vemos la tabla anterior podemos observar que, en conjunto, el beneficio operativo de las 500 empresas cotizadas en el Standard & Poor's cayó un 3,36%, que no es una cifra para asustarse. También vemos el duro ajuste del sector energético, que es como si hubiera pasado de un margen operativo de 100 en el primer trimestre de 2014 a perder 6,4, más o menos, en el primer trimestre de 2015; todo un hachazo a uno de los pilares industriales de Estado Unidos, aunque no el principal. La bajada en el sector “Materials” es por la caída en materias primas y ambos explican el subidón de las “utilities”, intensivas en energía. Preocupa más lo del consumo discrecional, pero no tendría por qué ser serio; lo suyo sería aumentos en torno al 4%, similar al PIB nominal.

Niveles y evolución reciente

Sabemos que las empresas del S&P500 están ganando dinero pero, para poner en contexto esta caída puntual del margen operativo, hemos de ver su evolución reciente (siguiente gráfica). Al hacerlo, observamos que dicha caída ha sido importante, parecida a la del 2012 cuando Europa entró en recesión, pero que deja el margen operativo en torno al 9% que es un nivel medio típico de una economía que no está en recesión.

Algo parecido podría decirse de los beneficios por acción, muy ayudados por ese preocupante fenómeno de la recompras empresariales, aunque más pronunciado, y cuyo efecto combinado indicaría debilidad en las ventas. En todo caso sigue a un nivel algo superior al de 2012, con lo que el rally bursátil desde entonces ahonda en la más que comentada sobrevaloración bursátil. Son datos para el 92% de las empresas y por ellos hemos demorado este artículo a la espera de más datos, pero con estos ya son suficientes; por cierto, según aumentaba el porcentaje, las más “retrasadas” ponían peor el margen por acción.

Calidad de los beneficios y sobrevaloración bursátil.

Hay varios criterios para valorar la calidad de los beneficios, como el tipo de empresas, negocios y sectores que los producen, pero el más elemental es el de su cálculo en sí mismo y hay un efecto, que todos los que hemos calculado el Coste de Ventas conocemos, y es aquel en que una acumulación de inventarios produce un efecto temporal de aumento de los beneficios; pues bien, eso es exactamente lo que ha ocurrido.

Si observan la siguiente gráfica podrán ver cómo ha aumentado significativamente el ratio de rotación de inventarios sobre ventas; no ha sido por caída de las ventas sino por la enorme acumulación de inventarios, acumulación que a su vez ha producido un dato de crecimiento del PIB positivo y que criticamos al analizar la desaceleración americana

La acumulación de inventarios tiene efectos contractivos futuros ya que, tarde o temprano, reduce las compras aunque el coste financiero sea muy bajo y, limitaciones de espacio aparte, al ser buena parte de ellos consumibles o de temporada conllevan un riesgo de obsolescencia y deterioro, entre otros; por otra parte, una liquidación acelerada de los mismos tiene efectos deflacionarios.

Esa caída en las compras se trasladará “aguas arriba” a toda la cadena de valor llegando a afectar incluso las expectativas económicas de los trabajadores (perturbando sus compras), que ven que el nivel de actividad disminuye; es la fase de desaceleración típica del ciclo económico más corto. Súmenle a esto que Estados Unidos ha registrado su primer IPC negativo desde el 2009 y tendrán un efecto adverso adicional sobre el valor de las ventas y esos inventarios acumulados, todo lo cual afectará al beneficio futuro, que como dijimos van algo “inflados” por la misma acumulación de inventarios.

Entramos así en esa “terra incognita” del planisferio de nuestro devenir económico en que desconocemos si los consumidores utilizaran las ganancias producidas por los menores precios de la energía y las dedicarán a mayor consumo, vaciando parte de ese exceso de inventarios de las empresas y atenuando el efecto adverso del ajuste en las compras empresariales. Esperemos que sí, pues a todos nos interesa que este período de crecimiento se prolongue y se consoliden los proyectos empresariales, así como las nuevas contrataciones de personal que se han dado en España.

Hic sunt dracones

Todos los conocedores de las fases seculares bajistas de la bolsa tienen el temor de que se produzca lo que se conoce como “la tercera pata bajista”; ha habido dos, la que comenzó el 2000 y la que lo hizo en el 2007, al final de las cuales, por cierto, se produce una excelente oportunidad de compra (momento de hacer cartera), pero antes debería ocurrir una recesión global, algo hoy remoto (salvo desgracia) y nada de esto es un dogma, no habiendo pues mecanicismos facilones que sustituyan a los buenos gestores de inversiones.

Lo que sí sabemos es que los beneficios operativos del S&P500 han caído un 3,36% del primer trimestre de 2014 al primero de 2015 (los del país se estancan, ver gráfica anterior); mientras, en ese período el índice pasó de estar cerca de 1.850 a los casi 2.130 actuales, revalorizándose casi un 16%. ¿Sí han sido tantas las alertas sobre la sobrevaloración de las bolsas, en qué están pensando los inversores?

Más allá del cálculo del ajuste del sector energético y su beneficio en otras áreas, que ya se ve que salvo “utilities” es poca (ver primera tabla), pienso, con la debida salvedad legal, que, dados los datos de inflación, los determinantes son el alejamiento de la subida de tipos en EE.UU., el QE europeo y una cierta mejoría económica de Europa y eso para mí, dada la situación de enfriamiento en Asia, es inflación de activos; o sea, una vez más, una señal de burbuja bursátil, de compra de “futuro” alimentada con la expansión monetaria.

En cuanto al resultado electoral español, solo diré hoy que es, claramente, una noticia económica mala: sin ningún partido político con la más elemental estrategia de crecimiento capaz de llenar las arcas públicas de esa máquina de recaudar que es el Estado de los españoles, estos optan por la fantasía política, que de momento traerá un ciclo económico sea menos robusto y más corto, siendo las más afectadas la pymes y los parados, que una vez más se ha demostrado no interesan a “nadie”.

En cuanto al daño serio a las empresas cotizadas españolas tocará esperar a las “generales”, cuando sabremos si, en plan griego, se declarará ilegal, por falsa y aburrida, la ley de la gravedad: “tirémonos que no pasará nada”. ¿Responsables del desastre? Todos, pero el principal es el presidente Rajoy, único dirigente conservador de la Historia sin discurso social, que no es consciente de nuestro problemón sistémico, que sigue anclado en los noventas y que además se empeña en evitar el humanismo más elemental. Cosas de Hispania y su fin de ciclo generacional, con su confusión entre Democracia y oligarquía de partidos, empeñada en inmolarse en fantasías políticas. 


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