El Blog de Syz

La FED sirve la última ronda

¡Se acabó lo que se daba! Desde mediados de febrero, el temor a una recesión ha menguado, los precios del petróleo se han estabilizado, las economías de los mercados emergentes han tocado fondo y los activos de riesgo han rendido bien (para sorpresa de muchos de nosotros). Preocupan menos los niveles de valoración y riesgos geopolíticos, pues la extrema laxitud de la política monetaria ha empujado los precios al alza. Si bien esto ha valido para postergar o reducir las presiones deflacionistas, ha malogrado (otra vez) la reflación de la economía. En otras palabras, la caterva de trabas y preocupaciones en realidad no ha desaparecido, sino que, sencillamente, las ingentes inyecciones de la Fed la mantienen adormecida.

Por lo tanto, creemos que las intenciones de la FED siguen siendo el principal riesgo del mercado a la vez que su vector. Es la pescadilla que se muerde la cola: las expectativas del mercado respecto a la senda de la política monetaria estadounidense dificultan bastante que la Fed normalice de verdad los tipos sin desatar automáticamente la incertidumbre, lo que requeriría volver a una relajación monetaria. Por fortuna, hablar es gratis y sospechamos que los miembros de la FED irán haciendo uso de la retórica para relajar o endurecer su política de forma marginal, o al menos para que sus intenciones vuelvan a entrañar algo de incertidumbre.

Es la pescadilla que se muerde la cola: las expectativas del mercado respecto a la senda de la política monetaria estadounidense dificultan bastante que la Fed normalice de verdad los tipos sin desatar automáticamente la incertidumbre, lo que requeriría volver a una relajación monetaria.

Dado el fuerte consenso actual en cuanto a políticas laxas de los principales bancos centrales, unos pocos datos económicos positivos de Estados Unidos, en especial del mercado laboral, los salarios o la inflación, podrían bastar para ocasionar una revalorización de activos si la FED adoptara un tono más restrictivo. Si estamos en lo cierto, septiembre puede suponer un punto de inflexión en tendencias recientes del mercado: no prevemos que se reviertan, pero sí algo de pausa. En este contexto, el dólar podría dejar de debilitarse, los tipos deberían subir levemente, los diferenciales no deberían estrecharse más y la mayor rentabilidad relativa de los mercados emergentes podría peligrar.

Aunque mantenemos una preferencia leve general por el riesgo, estamos reasignando nuestras preferencias por clases de activos para beneficiarnos de la última ronda que sirva la FED. La estrategia es concentrar nuestro presupuesto de riesgo en renta variable europea (y en especial en banca), renta fija de alto rendimiento de corto plazo y deuda emergente en divisa local, donde aún queda algo de recorrido al alza.

Asimismo, pretendemos reducir los activos actuales con asimetría entre riesgo y rentabilidad, tales como renta variable estadounidense, deuda corporativa de alta calidad, bonos emergentes en divisa fuerte o el oro, ya que siguen entrañando ciertos riesgos y no les queda recorrido al alza de acuerdo con nuestra hipótesis económica y nuestro análisis de valoración de activos. Esta reorganización del riesgo, que consiste en la venta o reducción de los activos 'de riesgo' más caros y en una reasignación marginal a otros menos caros, obedece a la misma lógica que la recomendación del mes pasado de comprar coberturas baratas aunque dejando intacto el posicionamiento de riesgo total de la cartera.

Esto debería ayudarnos a suavizar la transición de cara al fin del convite, dado que en cierto modo la orquesta ya está tocando los bises y es posible que pronto acabe su repertorio. Al menos por un tiempo.


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