El blog de José Luis Campos

Historia de cómo Alemania cedió para salvar el euro

Al realizar al final de la década anterior la unificación monetaria europea sin unión política, vivimos una época de euforia, en la que concretamente en España, dispusimos de una oferta de crédito, que hubiera sido inimaginable con la peseta (con ella la burbuja inmobiliaria no hubiera sido tan intensa y condicionante del futuro de nuestro país). Cuando vino la crisis y el pinchazo de la burbuja inmobiliaria y crediticia, colapsó las economías más endeudadas del Sur de Europa entre las que nos encontrábamos.

El principio sagrado de no transferencia, pactado en un principio, ha contribuido a agravar la crisis al no poder inyectara toda el área del euro

Para entender a partir de aquí, la complicada y bacheada dinámica de la Unión Monetaria, hay que tener en cuenta un principio lógico: los países independientes políticamente con Alemania a la cabeza, no querían pagar con sus recursos públicos los pufos y falta de financiación de los demás. Este principio sagrado para estos países, se denominaba el principio de no transferencia y ha sido crucial para agravar la crisis al no poder inyectar monetariamente a todo el área del euro, ni estimular fiscalmente con una visión de conjunto, ni poder usar el tipo de cambio como instrumento de recuperación, recayendo el ajuste en los precios y salarios internos de cada país, con una financiación fragmentada entre los países del euro (disminuyen los prestamos de unos a otros), en sus estados, bancos y empresas.  

Primero los rescates nacionales

Pero cuando la sangre llegaba al río, con la imposibilidad para ciertos países, Grecia, Irlanda, Portugal, Chipre de no poder financiarse en los mercados, en el último instante, se llegaba a un acuerdo de aportar a un fondo de rescate para cada país, condicionado a unos ajustes económicos y reformas, con seguimiento de su cumplimiento, para dejarle disponer de los distintos tramos de dinero. En esta dialéctica, los rescates superaron los 450.000 millones, con Alemania superando los 100.000 millones de aportación en contra de sus principios, con un afinamiento de los procedimientos, de los agentes de seguimiento y la gestación de una gobernanza europea que legitimara estas intervenciones, frente a la soberanías nacionales.

Conforme se iban incrementando las cifras de un segundo rescate para Grecia, Alemania con la ayuda de Francia en el 2010 insinuó la posibilidad de reestructuraciones de deuda soberana de cualquier país, que conmocionó a la Europa del Euro, para al final realizarse, aunque de una forma descafeinada con la deuda griega.

Segundo. Aumenta el riesgo para Alemania

Al borde de la expulsión de los mercados, el Banco Central Europeo compra en agosto del 2011 bonos italianos y españoles por encima del 7% de rentabilidad a diez años y por 200.000 millones, lo que supone un riesgo para Alemania de 80.000 millones, provocando la dimisión de consejeros alemanes del Eurobanco. La contrapartida fueron las famosas cartas enviadas antes de las compras (el 5 de agosto) a Zapatero y Berlusconi, marcándoles una pautas de política laboral, gasto publico y control de las autonomías y ayuntamientos, extralimitándose en sus funciones el Banco Central Europeo con el apoyo, ahora sí, de los alemanes, ya que se trataba de una disciplina necesaria. Y se estableció el compromiso de estabilidad presupuestaria insertado en la Constitución Española.

Tercero. Megasubastas. Un billón de euros a la banca

Esta gran línea de crédito a largo plazo, en dos tramos del Banco Central Europeo a la banca principalmente latina, se extendió para cubrir el gran volumen de vencimientos de crédito de otros bancos de difícil refinanciación, por la retirada de los bancos de los países acreedores del euro, articulada al final del 2011. Supone una transferencia alemana estimada conservadoramente en  mas de 150.000 millones de riesgo en los bancos de otros países. Aquí Alemania no protesta, sino todo lo contrario, ya que supone un descenso del riesgo alemán como país, al no renovar los bancos alemanes sus créditos a la banca española, por ejemplo, pasa el Banco Central Europeo a substituir el crédito de dichos bancos, así, para un crédito de 100 millones de euros a un banco español de un banco alemán, refinanciado por 100 millones del BCE al banco español, el riesgo alemán se reduce de 100 a 20 (ya que Alemania responde por su participación del 20% en el Banco Central Europeo).

Cuarto. Mecanismo Europeo de Estabilidad

Por primera vez se creó el cortafuegos tantas veces recomendado por los americanos, el secretario del Tesoro por entonces Timothy Geithner en particular. Se crea el 20 de julio del 2012 en previsión de futuros rescates el Mecanismo Europeo de Estabilidad, un fondo con un desembolso previsto de capital de 80.000 millones, de los que a Alemania le corresponden alrededor de 22.000 millones más el compromiso de disponer de 700.000 millones de total de recursos (mediante apalancamiento añadido al capital hasta 620.000). Supone cinco canales de soporte financiero: préstamos de rescate a los países, asistencia financiera de líneas de crédito de precaución, compras de bonos en el mercado secundario y primario, y programa de recapitalización bancaria.

España inauguró el 20 de julio del 2012, la utilización del Mecanismo pidiendo 100.000 millones para el programa de recapitalización bancario, al final solo utilizó menos de la mitad, con un riesgo para Alemania de 12.000 millones (en parte cubiertos con el capital ya aportado). La contrapartida es que pasamos de la carta a un documento de 24 páginas de exigencia de reformas y ajustes de gastos, (el famoso MoU) más otro documento de seguimiento con alertas (centrado en el análisis de la coyuntura, y los desequilibrios del sector público y privado, mucho más allá de los primitivos requisitos de Maastricht).

Quinto. Fondos transferidos por Alemania contra sus principios

En el año 2012, los fondos comprometidos o en riesgo de Alemania para resolver problemas de otros países se acercaban a 350.000 millones

En consecuencia por este camino, en el año de la crisis del 2012, los fondos comprometidos o en riesgo de Alemania para resolver problemas de otros países del euro, se acercaban a los 350.000 millones en su momento mas alto, actualmente podemos estimarlos rondando los  250.000 millones (1). Posteriormente al anuncio de Draghi en septiembre del 2012 de la compra sistemática de bonos, para hacer todo lo que sea necesario para salvar al euro, un abogado y un activista presentan una denuncia ante el Tribunal Constitucional Alemán respecto a las operaciones de compra de deuda, proclamando éste a finales del 2013, que el Banco central Europeo se ha pasado en sus atribuciones invadiendo la política económica de los países soberanos, que rompe los principios del tratado de Maastricht y de la Constitución alemana, al financiar monetariamente al estado y que el motivo dado por Draghi (la alteración de los mercados) no tiene ninguna relevancia ni racionalidad. Veredictos de mucho calado para unos jueces, evidentemente detrás de todo esto estaba el Buba, el Banco Central Alemán, dictando al oído. Seis jueces declararon a favor y dos en contra, estos últimos señalando que la denuncia debía haber venido del Parlamento Alemán (el Bundestag ), y no admitir la de dos particulares.

Veremos lo que señala el Tribunal Europeo al que se ha remitido el tema, que lógicamente será mas favorable, y evitará entrar en conflictos directos con su homónimo alemán, aunque todo parece que el programa de deuda nace con variadas condicionantes.

Todas estas contradicciones, inherentes no a una Unión Monetaria que nació coja, sino de  difícil de sostén con sus piernas, recaen especialmente sobre el presidente del Banco Central Europeo, que para mantener su independencia , ante  el problema de que cualquier iniciativa  monetaria  implique transferencia de recursos o riesgos para Alemania, lleva a que improvise sin avisar ni a Merkel ni a su ministro de Economía, la decisión de la compra sistemática de bonos (OTM ), tampoco anticipa a sus colegas los cambios en su política fiscal (con enfado de Merkel según fuentes cercanas) ni la anticipación del volumen de dichas compras (con criticas públicas del presidente del Buba, Jens Weidmann).

Draghi ha actuado en muchas ocasiones sin consultar sus declaraciones ni sus decisiones

Una tarea muy pesada para Draghi (2), lo que le lleva a forzar su lenguaje institucional. “Unanimidad en el intento pero no en su puesta en marcha”. ”No ceder soberanía, sino compartirla” “Me gustaría que oyeran mis conversaciones, no hay ningún tipo de coalición frente al sur", "tomamos las decisiones de forma colegiada" y sus actos: no consulta en ocasiones sus declaraciones, ni gran parte de sus decisiones, implícitas ya, en esas declaraciones. Así en el ultimo mes, ha pasado de hablar de comprar bonos privados, a comprar deuda publica. Con criticas publicas de nuevo, del presidente de Buba) que es lo realmente mas expansivo, al disponer de las cifras adecuadas, como han señalado varios economistas, aunque luego ante las criticas del Bundesbank.

Una vez mas, nos encontramos en una situación sin grandes síntomas de crisis, por lo cual no cabe ningún cambio en el principio alemán de no transferencia ni en los dogmas de ortodoxia  y  ello  podría traer graves consecuencias. La operación de bonos es muy necesaria para Europa y mas para España, junto con todo el resto de medidas propuestas que comentaremos por falta de espacio en un segundo articulo.

Y es así, por la alarma que supone la baja de actividad económica europea y de inflación cuyos objetivos de acercarse al 2% se han retrasado dos años en seis meses, del 2017 al 2019, si la tendencia continua así podríamos llegar a situaciones pasadas de caída de la actividad, pero con todo el peso presente del paro en España y con la pesada deuda publica y privada sobre la economía, que provoca la gran acumulación de ahorro escasamente productivo y la baja inversión , que hacen muy difícil la reducción del déficit público.

Por las perdidas 230.000 millones de dólares que ha supuesto para la banca europea la política de tipos bajos desde el 2007 hasta el 2012, según MacKinsey frente a los beneficios de 150.000 millones de dólares de la banca norteamericana, debido a la baja de márgenes de la banca europea (al tener por ejemplo, gran parte de las hipotecas a tipo variable) con rentabilidades del 2%.

La banca española participa de esa caída, y aun con cierta recuperación, esta muy débil, con poca capacidad de revitalizar el crédito en el grado y con la prontitud necesaria dada la coyuntura.

Creemos que hay que contemplar en el próximo articulo las medidas mas urgentes,que no choquen  de nuevo, con el principio de transferencia alemán (por lo tanto nada de bonos europeos, ni de fondo de garantía bancario solidario) pero si rechazar aquellas políticas limitativas por una ortodoxia, que ha perdido sentido en la coyuntura concreta  a iniciativas que puedan corregir esta tendencia subyacente a un estancamiento a medio plazo, causa y efecto de la incapacidad de asimilar deudas y reducir el paro, en una Europa con posibles cambios en la balanza de poderes, tanto internas como entre países.

Pero dada la extensión que nos pareció necesaria de este articulo, pasaremos a comentarlo en el próximo.

(1) La cuenta bancaria del Banco Central Alemán con el Banco Central Europeo (el llamado target 2) llegó a superar en el 2012 los 700.000 millones, el incremento se debe en gran parte según los economistas del Banco Internacional de Pagos, a los cambios de los bancos fuera del euro en sus posiciones en euros. Así solo los bancos británicos de España en unos meses redujeron su posición en 20.000 millones de euros, y Alemania ingresó 100.000 millones de euros de dichos bancos británicos, todo por el miedo de una salida del euro de países como España e Italia, con el consiguiente riesgo de depreciación de la nueva moneda, lo que el gobernador del BCE Draghitécnicamente llamaba “riesgo de redenominación”, que iba incorporado a la prima de riesgo de los bonos españoles e italianos, respecto al bono  alemán por aquella época.Según algún estudio de la época, el riesgo exterior total del BUBA, Banco Central Alemán se acercaba al billón de euros y el riesgo exterior bruto  total  de Alemania , se acercaba a los seis billones de euros, casi nueve veces el Target 2 .

(2) La tesis doctoral de Draghi en 1970 fue sobre el plan Werner, un precedente de la moneda única y su conclusión es que no se daban las condiciones. No sabemos si pensaba lo mismo en 1999 cuando se instauró.


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