Economista ciudadano

El stock de deuda nos acerca al abismo

Las supuestas señales de recuperación de la economía, más ficticias que reales, tienen una espada de Damocles que nadie, ni siquiera la propaganda periodística y de parte de la profesión, podrá silenciar. Esta espada es la ingente acumulación de deuda que sigue atesorando la economía española, con el beneplácito, por ahora, de los inversores que se sustenta en una caída de la prima de riesgo.

Esta reducción del precio relativo del riesgo entre España y Alemania se ha producido en un contexto en el que la economía europea, por impulsos que pueden ser espurios, ha repuntado en el segundo trimestre, especialmente Alemania y Francia. Estas cifras, junto a las sorpresas transitorias de Portugal y otras economías periféricas, no se asientan en bases sólidas, aunque responden a impulsos de la demanda interna, algo que hasta hace muy poco se resistían a impulsar los gobernantes de la UE. En el caso de Alemania, en pleno año electoral, el crecimiento del 0,7% trimestral se explica por un gran impulso del gasto público, el particular Plan A similar al impulsado por Zapatero en España. Así mismo, la notable subida salarial de los empleados alemanes también ha impulsado el consumo interno, algo similar al caso de Francia.

Las recientes cifras económicas y financieras pueden ser un espejismo que esconden la verdadera situación de la UE

La aparición de estos datos ha relajado aún más la presión sobre la deuda española y periférica, al ahuyentarse, de momento, la posible ruptura del euro y la inacción del BCE que ha permitido desviar la apetencia del riesgo hacia las economías periféricas, curiosamente en las que más ha crecido el stock de deuda. En el caso español, la ratio de deuda pública sobre PIB alcanzó el 90% por primera vez en la historia reciente, añadiendo en junio más de 6.000 mill€ a dicho stock, alcanzo casi los objetivos del stock de deuda para todo el año, lo que dificultará el margen de maniobra del ejecutivo, cuando empeore la situación macroeconómica y bancaria en la segunda  parte del año.

La gran paradoja de los últimos datos muestran que la prima de riesgo española se reduce, mientras que la ratio de deuda sobre PIB se dispara

Por ello, sorprende la euforia con la que han encarado estos movimientos en los mercados de deuda, y particularmente es muy preocupante la irresponsabilidad del ejecutivo al no darle la importancia que merece a esta escalada en la deuda pública. No hay que olvidar que sumando la deuda privada y pública, estamos ante un volumen total de 4.4 bill€, lo que supone un 440% del PIB. Este montante hace muy complicado la salida de la recesión, por mucho que puedan crecer las exportaciones y por más que el flujo de la balanza de pagos nos permita ser excedentarios de ahorro de forma marginal.

El grave problema surge con la sostenibilidad de la senda de crecimiento de la deuda, y sus correspondientes intereses, ante unas perspectivas de crecimiento nominal muy bajo. La sostenibilidad de la deuda pública significa que los servicios de la deuda pública acumulada deben poder ser atendidos en cualquier momento. Ello exige, por lo tanto, que los Gobiernos sean solventes y que dispongan de liquidez. Para que esto se pueda conseguir, la ecuación básica de sostenibilidad de la deuda implica lo siguiente. El crecimiento de la ratio de deuda sobre PIB se explica sobre las bases de tres grandes variables. Por un lado, el diferencial del tipo de interés y el crecimiento, el saldo primario entre ingresos y gastos públicos, excluidos los intereses, y el ajuste entre deuda y déficit público, que implica la parte del incremento de la ratio de deuda sobre PIB que no se refleja en el déficit. Por tanto, para reducir drásticamente el stock de deuda deben producirse dos factores clave. Por un lado, un superávit primario muy abultado, muy superior a los países con menores ratios de deuda sobre PIB, y por otro un elevado crecimiento, superior al tipo de interés nominal de la deuda.

Un análisis serio de la sostenibilidad de la deuda es muy preocupante, por la rémora del crecimiento y la elevada carga financiera de la deuda

Si no se diesen estos factores, el stock de deuda sobre PIB puede llegar a ser insostenible, lo cual si ocurriese en algunos de los países del euro, podría contagiar al resto de la UE, con el consiguiente riesgo. En suma, si los tipos de interés nominales de la deuda crecen por encima del crecimiento nominal de la economía, y esto se está produciendo en la actualidad, junto con un déficit primario significativo, el stock de la deuda sobre PIB crecerá en los próximos trimestres, hasta superar el 100% durante 2014.

Una limitación evidente del análisis de sostenibilidad de la deuda es que, normalmente, se centra solo en los pasivos explícitos del Gobierno y, por  lo tanto, pasa por alto el hecho de que el tamaño de la deuda pública puede verse afectado tanto por los pasivos contingentes como por los implícitos, así como por otros pasivos extrapresupuestarios. Para ampliar el análisis convencional de sostenibilidad de la deuda hay que incluir los pasivos contingentes, los pasivos implícitos y otros pasivos extrapresupuestarios.    

Si se suman los pasivos contingentes, los pasivos implícitos y los extrapresupuestarios, la situación de la deuda española es claramente explosiva

Los pasivos contingentes se refieren a futuras obligaciones del Gobierno que solo aparecen si se materializa un acontecimiento en particular. En la zona del euro, las garantías públicas otorgadas a las instituciones financieras destacan especialmente entre dichas obligaciones. En España, el montante total de avales al sistema financiero alcanzó en 2012 un 8,61% de PIB.  Los pasivos implícitos están relacionados, en su mayoría, con derechos cuyos pagos vencen en el futuro, como las pensiones y otras partidas de gasto público relacionadas con el envejecimiento de la población. No obstante, las presiones de costes relacionadas con estas partidas podrían alterar significativamente las evaluaciones de la sostenibilidad en el medio plazo: aunque el grueso del incremento de los costes relacionados con el envejecimiento no se materializará en muchos países de la zona del euro hasta después de 2020, si se tuvieran en cuenta los incrementos más limitados en el período que media hasta entonces, trayectorias sostenibles de la deuda podrían tornarse insostenibles. Así pues, la consideración sistemática de estos costes en cualquier análisis de sostenibilidad de la deuda a medio plazo supondría una valiosa ampliación de las evaluaciones. Las otras obligaciones extrapresupuestarias corresponden a las obligaciones del Gobierno que no se incluyen en la definición estadística de Administraciones Públicas, pero que pueden llegar a ser objeto de gasto público, como, por ejemplo, las relacionadas con las empresas de titularidad pública.

Si no crecemos por encima de la carga financiera y logramos un superávit primario sustancial, estamos abocados a una situación abismal

En suma, si la senda del crecimiento nominal de la economía sigue por debajo del crecimiento del tipo de interés de la deuda, y el déficit primario se mantiene en el tiempo, podremos entrar en una senda de insostenibilidad de la deuda, incluso a pesar de que la prima de riesgo se haya relajado. Por tanto, no desdeñemos la senda de la deuda pública y privada a la hora de prever la situación de sostenibilidad de las finanzas públicas.


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