Mercados

¿Corrección o burbuja? Los inversores siguen temiendo la baja rentabilidad de la deuda

La caída de precios ocurrida esta semana en el mercado de bonos ha elevado la rentabilidad de los títulos de deuda a un nivel más aceptable para los inversores, pero aún insuficiente para pensar que la corrección es algo más que técnica.

Los inversores creen que se ha producido un ajuste técnico más que fundamental.
Los inversores creen que se ha producido un ajuste técnico más que fundamental. G3

Normalización técnica. Es la expresión que están utilizando los gestores y analistas para explicar la ligera subida de rentabilidad que han experimentado los bonos europeos durante esta semana. Ligera pero suficiente para crear un pequeño cataclismo en los mercados, acostumbrados a reaccionar sin la lógica que debería de guiar sus pasos. Y todo por el programa de compras de deuda del Banco Central Europeo que empezó en marzo.

La enorme inyección de liquidez que significa esta expansión monetaria (60.000 millones de euros mensuales hasta septiembre de 2016) provocó de inmediato un incremento del precio de los bonos y de forma inherente una bajada de su rentabilidad, hasta el punto de que determinados títulos de renta fija pública entraron en terreno negativo o estaban a punto de llamar a su puerta. El bono alemán a diez años llegó al mínimo del 0,05%, algo completamente irracional teniendo en cuenta que se trata de la referencia en el mercado como activo refugio.

A pesar de conocer que el programa de compra de deuda del BCE les iba a introducir en una espiral bajista, los inversores suelen actuar en muchas ocasiones por inercia y se comportaron pensando que el final de esta inyección de liquidez todavía quedaba lejos. Se lanzaron a comprar deuda masivamente, bajando la rentabilidad de los bonos, pero no había otra alternativa dentro de los activos conservadores, aunque los niveles de revalorización eran cada más exiguos.

Cualquier pequeña variación en el esquema estaba predestinada a provocar una reacción. Y ésta al final ha ocurrido. Aunque el tema de Grecia sigue preocupando a los inversores, no ha sido uno de los principales detonantes para la 'normalización' del mercado de deuda. Ya se vislumbraban ciertos nubarrones en el horizonte que hacían presagiar que cualquier excusa podía ser buena para corregir el desequilibrio de precios de los títulos de renta fija.

Unas mejores expectativas para la inflación, el repunte del precio del petróleo, una recuperación de los indicadores macroeconómicos europeos frente a los peores datos de crecimiento de Estados Unidos y la apreciación del euro han sido elementos que se han concatenado y han hecho pensar a los inversores con mayor optimismo, hasta el punto de que los inversores empezaron a deshacerse de sus bonos alemanes buscando mayor rentabilidad en algunos periféricos. Esta salida provocó una ligera caída de los precios de estos activos de renta fija y una consiguiente escalada de la rentabilidad. Los hedge funds, con posiciones cortas, se beneficiaron de la situación porque habían apostado precisamente por esta reducción del precio de los bonos.

Pero esta corrección, como remarcan los expertos, no significa un cambio en la tendencia alcista que vive el mercado de deuda. “El movimiento ha sido significativo, pero no tanto por la magnitud sino porque se ha producido en pocos días. Sin embargo, observándolo con perspectiva, los niveles de los tipos a largo plazo siguen siendo muy bajos”, señala Carlos Fernández, responsable de asset allocation de MCH IS y asesor de Alinea Global.

“Los mercados de bonos de los países desarrollados están cotizando a precios que no parecen compatibles con los tipos de interés esperables en los próximos años, incluso sin tener en cuenta posibles primas de riesgo para los tipos a largo plazo. Dicho de otra forma, hasta con la corrección de esta semana, no parece que el movimiento sea suficiente”, subraya.

Una opinión que comparte Gonzalo Ramírez Celaya, director de renta fija y estructurados de Tressis. “Cuesta entender que si no hay deflación, las curvas de tipos a medio-largo plazo estén en negativo. Por tanto, el mercado se ha reajustado a unos niveles de deuda más creíbles”.

Aunque el fantasma de la deflación se ha difuminado, Ramírez Celaya considera que se deben esperar más datos macroeconómicos que justifiquen un crecimiento de la inflación y el PIB, tanto en Europa como en Estados Unidos porque la economía norteamericana aún no presenta una fortaleza consistente y tampoco está claro cuando la Reserva Federal comenzará a aplicar la subida de tipos.

A su juicio, este repunte de la rentabilidad de los bonos no va a acelerar el final del programa de compra de deuda del BCE. “Los precios de los futuros del Euribor hasta final de 2017 no han caído, una señal de que los plazos cortos de la curva de tipos de interés no descuentan ningún movimiento, lo que a su vez nos indica que, pese a que ahora hay algo más de inflación, nos encontramos todavía lejos para que el BCE empiece a reducir sus compras”.

No obstante, si la evolución de la economía prosigue su rumbo, los inversores podrían intuir un cambio de rumbo en el supervisor europeo. “La depreciación del euro, los bajos tipos de interés, el menor precio del crudo y una política fiscal más favorable al crecimiento deberían continuar impulsando la actividad económica en el área euro durante los próximos trimestres. Si, además, se encuentra una solución al problema griego, y en un entorno en que la actividad se habrá asentado y la inflación habrá repuntado claramente, creemos que a la vuelta del verano se empezará a especular sobre cuándo podría comenzar el 'tapering' europeo. Esta circunstancia, a su vez, debería contribuir a estabilizar la evolución del euro a medio plazo, y daría tranquilidad a la Reserva Federal norteamericana a la hora de continuar con su proceso de normalización de la política monetaria”, asegura Carlos Fernández.


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