Economía

La banca y la desigualdad, los grandes problemas de la política monetaria de Draghi

Mario Draghi inicia una impresión de billetes a una escala como no se ha conocido igual en Europa. ¿Cuáles son las consecuencias de la expansión monetaria que el Banco Central Europeo acaba de anunciar?

La banca de inversión será la gran beneficiada de esta nueva ronda de impresión de billetes anunciada por el BCE. El gran reto al que se enfrentan los gestores financieros en estos momentos de intereses tan bajos es el de encontrar rentabilidades. Pocas inversiones ofrecen retornos interesantes. Pero de repente la expansión monetaria iniciada por Mario Draghi cambiará todo el escenario de arriba abajo. Ni a Fernando VII se las ponían así. A partir de ahora cabe esperar que todos los activos de riesgo se aprecien. Que la bolsa suba. Que el diferencial entre las primas de la periferia y Alemania se estreche. Y que el euro caiga. Los inversores pueden incluso tomar prestada la liquidez inyectada por el BCE a tipos muy bajos para marcharse con ella a otros países donde hay rendimientos más altos. Y la diferencia llevársela directamente al bolsillo como beneficio, lo que en la jerga del mercado se conoce como 'carry trade'. Es más, prepárense para la madre de todos los 'carry trade' y la consiguiente creación de nuevas burbujas en países emergentes, mercados financieros y quién sabe qué más.

¿Y todo esto qué significa para la economía real, para el ciudadano de la calle? Pues antes habría que examinar cuáles serán los efectos de la expansión monetaria sobre la correa de transmisión que emplea el banco central: la banca minorista.

A partir de ahora cabe esperar que todos los activos de riesgo se aprecien

En un primer momento, los títulos de los bancos en bolsa subirán elevando sus capitalizaciones. Además, las entidades mantienen importantes reservas de deuda pública que se revalorizarán al comprarlas el banco central, un hecho que les brindará pingues ganancias. Por otra parte, la inyección de liquidez bajará los tipos de interés de las emisiones de deuda, y eso hará que la banca se financie más barato en los mercados. Si encima se consiguiese fomentar algo más de crecimiento aprovechando un petróleo más barato, un euro más bajo y las mejores condiciones de financiación, entonces la demanda de crédito solvente de las empresas y familias podría aumentar, mejorando las cuentas de los bancos. No en vano, éste es el principal objetivo de toda la expansión monetaria.

Hasta ahí lo positivo para los bancos. Pero además de estos efectos perseguidos existen otros que pueden no ser tan positivos. Para empezar, Draghi ha gravado a la banca con un impuesto o tipo negativo por depositar sus excedentes en el BCE, es decir, un incentivo para que presten ese dinero pero también un lastre para las cuentas de las entidades.

Otra dificultad añadida estriba en que tampoco podrán seguir haciendo un tipo de 'carry trade' muy común en los últimos tiempos: el de tomar dinero del BCE y comprar con esos fondos deuda soberana del país, lo que además les servía en cualquier momento para obtener liquidez si intercambiaban esos títulos en la ventanilla del BCE. Al bajar los tipos de interés de la deuda pública tras la intervención del banco central, téoricamente tendrían que buscar otros destinos que no sea el papel de los Estados, como por ejemplo prestar a empresas y familias...

Al bajar los tipos de interés de la deuda pública, téoricamente las entidades tendrían que buscar otros destinos que no sea el papel de los Estados, como por ejemplo prestar

Pero uno de los inconvenientes más peliagudos de la expansión monetaria consiste en que los márgenes de los bancos se estrechan todavía más. Presumiblemente, habrá de un lado una competencia aviesa por prestar al cliente solvente con toda la liquidez inyectada. Sin embargo, por otro, la remuneración de los depósitos resulta escasísima y ya no se puede bajar mucho más. O lo que es lo mismo, la diferencia entre las remuneraciones de depósitos y los tipos de interés de los préstamos se estrechará cada vez más, erosionando las rentabilidades de los bancos. Así que la banca seguirá sufriendo en un entorno de tipos bajos al mismo tiempo que se le exige más requisitos de capital, lo que a su vez significa que será bastante más difícil que abran el grifo. Es más, en una especie de círculo vicioso, el crédito no se desatascará realmente hasta que haya crecimiento. En contra de lo que muchas veces se sugiere, el crédito debería ser siempre la consecuencia, nunca el inicio de una recuperación.

No obstante, existen serias dudas sobre si los estímulos del BCE pueden generar por sí solos una reactivación de la inflación y el crecimiento. Se antoja difícil que funcione porque los salarios no pueden subir en un contexto de elevado desempleo. La demanda se encuentra demasiado endeudada. Y todavía hay mucha oferta creada durante la burbuja que sigue ajustándose. Por más que se inyecte, el dinero no genera actividad. Se trata de dar más deuda al que ya de por sí está muy endeudado, de dar agua al ahogado.

La diferencia entre las remuneraciones de depósitos y los tipos de interés de los préstamos se estrechará cada vez más, erosionando las rentabilidades de los bancos

Sin embargo, esa inyección de liquidez tiene que acabar en algún sitio. No hay otra. Y ese sitio sencillamente está en los mercados financieros. Por dos vías: bien mediante la venta de los bonos que tienen al BCE, bien mediante la mayor toma de deuda. Durante 25 años, el crecimiento se ha ido resintiendo y el recurso al endeudamiento ha ido en aumento para solventar la ausencia de motores sostenibles. Lo cual se ha traducido en una escalada que ha impulsado los valores de los activos, desde el inmobiliario a los productos financieros.

Los activos como la vivienda se hacen cada vez más caros mientras que los sueldos no avanzan en la misma proporción. Es decir, se facilitó que más gente pudiese endeudarse y comprar una casa. Pero también se infló el precio de la vivienda. Y así se ha conseguido mantener el valor del ahorro, sobre todo el del 'baby boom'.

Durante 25 años, el crecimiento se ha ido resintiendo y el recurso al endeudamiento ha ido en aumento para solventar la ausencia de motores sostenibles

Dicho esto, los valores de los activos se pueden mantener en tanto en cuanto hay una demanda que los sostiene. Pero el problema reside en que la demanda se ha endeudado hasta las cejas y los que vienen por debajo en la pirámide poblacional son cada vez menos y sufren la competencia de la globalización. Así las cosas, se corre el riesgo de que las próximas generaciones no generen la actividad suficiente como para seguir manteniendo el valor de esos activos. Las impresiones de billetes sencillamente dan una patada hacia adelante al ajuste y mantienen el valor de los activos artificialmente. En este mecanismo está el motivo de la creciente desigualdad que en los últimos años se ha producido en la relación entre capital y trabajo. Desde el llamado 'Greenspan put', los mercados siempre han sabido que el banco central acudiría al rescate. Y eso ha provocado cerca de 25 años de rondas de estímulos monetarios a los que los inversores se han vuelto adictos.

Al mismo tiempo, este proceso acaba como el pez que se muerde la cola. Cuanto más se incentiva esta inversión financiera, menos interés hay por la inversión productiva, ésa que genera unas ganancias sostenibles pero menos líquidas y más trabajosas. Y por ese camino hemos avanzado hasta el punto en que el crecimiento orgánico se está agotando... Porque ¿quién va a invertir en la economía real cuando ésta apenas crece un 1 por ciento nominal?

Cuanto más se incentiva esta inversión financiera, menos interés hay por la inversión productiva

La intención de Draghi es reactivar la sensación de que la economía se va a reactivar, de modo que los agentes se animen e inviertan y consuman. Tan pronto haya algo más de inflación, la carga de la deuda se reduce. Sin embargo, el problema se halla en si se está generando una inflación y un crecimiento que sólo responde a un aumento de la deuda. Todo va a la inversión no productiva, y así tan sólo recreamos la efervescencia de la que veníamos. O por decirlo de otro modo, tan sólo crecemos a fuerza de burbujas. Aunque comprensible, la política de dinero fácil de Draghi tiene consecuencias. Y uno de los más importantes puede ser que aumente la desigualdad entre las rentas del capital y las rentas del trabajo. El dinero nunca viene gratis.


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