Economía

Otra de placebo: Draghi anuncia que su plan funciona sin disparar un solo tiro

El presidente del BCE decide inflar de nuevo la economía financiera con la esperanza de que logre reactivar la economía real. Sólo que el riesgo de crear una burbuja en Alemania esta vez se antoja evidente.

Mario Draghi tras la reunión del BCE.
Mario Draghi tras la reunión del BCE. EFE

Tras seis años de crisis, este lunes comienza la impresión de billetes masiva conocida como expansión cuantitativa o QE. Mario Draghi comprará al mes 60.000 millones de euros en activos distribuidos por países según su tamaño. Cuando el programa finalice en septiembre de 2016, la cifra podría alcanzar un total de 1,1 billones de euros, prácticamente el equivalente a todo el PIB español.

Hace apenas unos meses, el BCE tan sólo iba a comprar paquetes de créditos a empresas y cédulas hipotecarias, es decir, una suerte de bonos que emiten los bancos respaldados por sus préstamos. La idea consistía en que las entidades dispusieran así de dinero fresco con el que poder prestar a la economía real. Pero eso no bastaba. No había un mercado lo suficientemente grande y había que comprar mucho más. El riesgo de que la deflación arraigase parecía evidente. El crecimiento se ponía en duda y había que extender el programa a la adquisición de deuda pública a pesar del rechazo de Alemania.

Y este lunes llega el día en el que por fin se comprará de todo y de forma masiva, igual que se hizo en Estados Unidos. Sin embargo, la ironía es que Mario Draghi anunció este jueves que el plan para reactivar la economía ya estaba funcionando, sin haber disparado siquiera un solo tiro.

Por un lado, la caída de los precios del petróleo ha supuesto una inyección de rentas directa al bolsillo de los consumidores, que han vuelto a consumir tras años de sequía. Por otro, la mejora de la economía al otro lado del Atlántico obliga a los estadounidenses a recortar estímulos al tiempo que los europeos los engordan, lo que implica que hay menos dólares y más euros en el mercado y por lo tanto la moneda única se deprecia frente al billete verde. Pronto incluso se podría alcanzar la paridad, otro impulso bestial a la economía de la zona euro al poder vender fuera mucho más barato.

Y por si fuera poco, la expectativa de que el banco central fuese a comprar deuda pública ha provocado que muchos inversores se adelantasen y la comprasen con el propósito de vendérsela luego al BCE, un hecho que a su vez ha rebajado las primas de riesgo de todos los países periféricos mejorando las condiciones de financiación. Los últimos datos incluso constatan una vuelta del crédito a Europa. Un triple efecto que ha permitido a Draghi afirmar que la economía europea crecerá un 1,5 en 2015 y un 1,9 en 2016, unas cifras mucho mejores que las que se preveían hace unas semanas.

Si a eso añadimos que lo de Grecia parece algo más encauzado, que los periféricos ya crecen tras haber padecido severos ajustes y que Europa prepara el Plan Juncker de inversiones, por un momento se diría que las estrellas se han alineado para iluminar el camino al presidente del BCE.

Es más, tras la intervención de Draghi, el euro bajaba, la demanda de deuda pública repuntaba todavía más y las expectativas de inflación subían. La cosa está tomando unas dimensiones tales que en Alemania el sector del metal acaba de acordar un incremento salarial del orden del 3 por ciento en previsión de una inflación alta.

Sin embargo, ¿está justificado semejante optimismo? En principio, las nuevas inyecciones monetarias beneficiarán a la banca de inversión y los hedge funds o fondos de alto riesgo. Éstos ganarán dinero vendiendo deuda pública al BCE a precios muy caros. Acto seguido, con ese capital acudirán en masa a la bolsa y los activos de riesgo, cuyas cotizaciones previsiblemente se dispararán fruto de esta inyección de liquidez. Además, tomarán prestado dinero muy barato del BCE y se lo llevarán a otras zonas del mundo que les brinden mejores rentabilidades, una práctica que en la jerga se conoce como carry trade.

En definitiva, el sector financiero saldrá otra vez muy beneficiado frente a la economía real. Como la percepción del riesgo se elimina, cualquier cosa vale para hacer dinero rápido, el verdadero origen de esta crisis.

Entretanto, en Alemania las consecuencias pueden ser terribles a medio plazo. Como el Estado tudesco tiene las cuentas saneadas, su emisión neta de deuda resultará muy escasa. La oferta de deuda nueva será poca, lo que combinado con la demanda extra del BCE encarecerá mucho los precios de los bonos germanos. Hasta el extremo de que su rentabilidad se vuelve negativa. O lo que es lo mismo, los tipos de referencia en Alemania se tornarán aún más negativos fomentando la búsqueda de otros destinos para sus ahorros. De esta forma, en Alemania se animará el consumo y, sobre todo, se estimulará un mercado inmobiliario alemán ya en plena efervescencia. El fenómeno puede además verse alimentado porque el BCE ha puesto un tope a las rentabilidades que puede adquirir en el -0,2 por ciento, circunstancia que excluirá a mucha deuda pública alemana de las compras y que, en consecuencia, obligará a comprar más cédulas hipotecarias. No se extrañen por la férrea oposición del Bundesbank a esta política monetaria: a cambio de intentar aplacar unos populismos que amenazan con romper el euro desde Francia a Grecia pasando por Irlanda o España, se puede acabar generando una burbuja en territorio teutón.

Respecto a la banca minorista, todo apunta a que poco a poco retorna el crédito, si bien en España todavía tardará algo más. Lo ideal a juicio de Draghi sería que los tipos negativos animasen a las entidades a prestar más. Pero eso no está todavía claro. Con unos tipos tan bajos, los bancos tienen pocos incentivos para prestar. Su rentabilidad se erosiona seriamente al tiempo que se le exigen más requisitos de capital por cada préstamo. Al banco sencillamente no le compensa vender los bonos que tiene en su balance de mayor calidad para con ese dinero intentar conceder crédito, pues al final ganaría menos o incluso tendría un problema al no saber qué hacer con esa liquidez. Y tampoco tiene incentivo alguno para titulizar una hipoteca porque ésta ahora le genera mayores beneficios en sus cuentas que lo que le vaya a dar el BCE comprándola vía cédulas.

De modo que otro inconveniente de este plan reside en si el BCE realmente será capaz de aquirir 60.000 millones de euros al mes en activos. De una parte, se están reduciendo los déficits públicos y, por ende, las emisiones netas de deuda pública. De otra, los grandes tenedores de deuda pública no tienen interés alguno en vender sus paquetes de bonos. Como ya hemos explicado, ni las aseguradoras, ni los fondos de pensiones, ni los bancos sabrían qué hacer con esa liquidez en un contexto de exceso ahorro generado por las continuas inyecciones de los bancos centrales. Demasiada liquidez pero pocas inversiones realmente seguras y a precios inflados. Para colmo, la propia regulación fuerza a las entidades a acumular estos activos. Así que la demanda de bonos estatales europeos excede a la oferta, de ahí que las entidades se nieguen a vendérselos al BCE.  

En un entorno de tipos bajos y requisitos de capital elevados, la banca sólo buscará la liquidez para conceder créditos en la medida en que perciba que hay una demanda solvente. En contra de lo que muchas veces se sugiere, el crédito es la consecuencia y no el inicio de la recuperación. Mientras tanto, las inyecciones del BCE se destinarán más bien a inflar burbujas de activos en los mercados financieros e inmobiliarios con la esperanza de que eso reactive la economía una vez más, tal y como se lleva haciendo durante los últimos 25 años. Por ahora, parece que el placebo está funcionando para arrancar de su letargo a la economía europea apoyado en dos factores coyunturales, el petróleo y una caída de un euro que sólo proseguirá en tanto en cuanto China y EEUU lo permitan. Ahora bien, la medicina para que este despertar sea sostenible sigue siendo el ricino de las reformas, desde una mayor integración europea a las medidas que se tendrían que adoptar sobre todo en Italia y Francia. En España se crea empleo pero habría que aumentar mucho la productividad. Aunque claro, ¿quién le va a poner el cascabel al gato con los populismos asediando las puertas del poder? Es más fácil darle al placebo. 


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