Desde la heterodoxia

La recesión global en ciernes

La recesión económica global en ciernes ya era evidente en una amplia gama de indicadores adelantados a finales del verano pasado, pero se evitó claramente por la intervención coordinada de los bancos centrales, junto con la resolución final de la situación de la deuda griega. Si bien se observó una explosión de actividad económica a principios de este año, ha sido meramente transitoria y efímera. Por contra, la evidencia de un conjunto amplio de indicadores adelantados mostraba una tremenda debilidad.

El deterioro uniforme en el crecimiento del PIB mundial era ya evidente a inicios de 2012. Las tasas de crecimiento normalizados (media cero, varianza unitaria) para las distintas áreas geográficas a comienzos de 2012 ya estaba en un peor nivel que al inicio de las dos anteriores recesiones mundiales. En esta nueva recesión económica, habrá una nueva oleada de restructuraciones bancarias. Entre el 10% y el 20% de las entidades bancarias occidentales desaparecerá.

Deterioro generalizado de las condiciones actuales

Las condiciones se han deteriorado especialmente en los últimos meses en la Eurozona. El último dato del índice de gestores de compra PMI de la Eurozona ha caído a nuevos mínimos de 2012, rompiendo por debajo de los niveles que acompañaron la recaída del mercado en 2011, de manera que el siguiente nivel a romper son los mínimos de 2009. El deterioro en toda Europa no se limita únicamente a los países periféricos. El fuerte descenso en Francia es notable, mientras que el PMI alemán ha caído por debajo de 50, lo que refleja la mayor caída de la producción manufacturera en tres años. Por otra parte, la encuesta de Lloyds TSB refleja como la mayoría de las regiones en el Reino Unido informaron de la "debilidad de la producción a lo largo de 2012".

Por supuesto, el argumento de Wall Street es que a pesar de una clara evidencia de la recesión en toda Europa, y la significativa desaceleración o recesión en el resto del mundo, los Estados Unidos de alguna manera podrán "desacoplarse" y evitar la recesión. La realidad es bien distinta. La correlación con el PIB de los EE.UU. del crecimiento económico de distintos países de la zona Euro se mueve generalmente en el intervalo de 70-90%. Además, en el caso estadounidense, los datos económicos como el PIB y el desempleo se suelen revisar de manera importante a lo largo del tiempo. En la mayoría de los casos, el primer dato negativo publicado en tiempo real del PIB ocurre dos trimestres después de que la recesión ya haya comenzado. Es justamente después, cuando los datos se revisan, cuando se muestra el carácter más temprano de la recesión.

Por ello es importante prestar atención a la acción conjunta de numerosos datos económicos, los cuales muestran que Estados Unidos ya ha entrado en recesión, lo que será confirmado más tarde con las revisiones de los datos. John Hussman, académico y uno de los mejores gestores de renta variable de Estados Unidos, trata de inferir el componente económico más adelantado del ciclo económico de los Estados Unidos a partir de un conjunto amplísimo de indicadores que él maneja. Dicho componente adelanta varios meses lo que finalmente ocurrirá. Según el mismo Estados Unidos ya estaría en recesión

El fracaso de la ortodoxia

En su momento avisamos que lo más urgente para una reactivación económica en el largo plazo pasaba por una reordenación y reducción del tamaño del sistema bancario mundial, que además conllevara una disminución de la deuda privada y pública existente, y donde los acreedores sufrieran la correspondiente quita. Sin embargo, y tristemente, aún no se ha hecho nada en este sentido.

La misma “ortodoxia económica” dominante que fue incapaz de prever la actual crisis económica y financiera, básicamente se han equivocado porque invalidaría los principios esenciales bajo la cual se han educado, forzó su receta para salir de la crisis. Para ello propuso una combinación de política fiscal restrictiva, política monetaria expansiva (expansión cuantitativa, y deflación de salarios. Y de nuevo.

Desde el lado de la política monetaria, la expansión cuantitativa generó un aumento de la propensión al riesgo, inflando los mercados financieros, sin que ello se tradujera en un aumento de la renta del país. Pero es que además, en el actual contexto de sobreendeudamiento, la política monetaria es mucho menos eficaz a la hora de afectar a la actividad económica de lo que los inversores piensan. Así, por ejemplo, el principal efecto de un cambio en la base monetaria, como consecuencia de la expansión cuantitativa de la FED, es cambiar la velocidad monetaria y los tipos de interés a corto plazo. Sin embargo, una vez que los tipos de interés a corto plazo caen a cero, las expansiones adicionales en la base monetaria simplemente inducen un colapso proporcional en la velocidad de circulación del dinero, y la economía entra en la trampa de la liquidez.

Si la riqueza vuelve a caer con fuerza, como está pasando, y estamos en la trampa de liquidez, la combinación de políticas de deflación de precios y salarios junto con políticas de restricción fiscal, acaban provocando una fuerte contracción económica global. La economía global se aproxima a finales de 2012 de nuevo a la recesión.

España no cumplirá con los objetivos de déficit presupuestario

En este nuevo escenario la mayoría de los países de la Eurozona no cumplirán con los objetivos de déficit presupuestario. Para Europa el problema no es sólo el riesgo de recesión, sino el alto nivel de deuda pública y privada sobre PIB, y el aumento de los costes de financiación y riesgo de incumplimiento que se refleja en los bonos gubernamentales europeos (fuera de Alemania, que es visto como el refugio seguro).

La crisis mundial en desarrollo tendrá un efecto desproporcionado en la relación deuda/PIB de toda Europa. Según nuestros cálculos el ratio deuda/PIB, en función de las variaciones interanuales del PIB, se incrementará en países como España en más de un 15% en los dos próximos años. La contracción del PIB no se limita a plantear la relación deuda-PIB, en virtud de un denominador menor. Por el contrario, el PIB débil previsiblemente se traduce en caída de los ingresos y el carácter contra-cíclico del gasto, todo lo cual provoca un aumento desproporcionado en los niveles de deuda respecto al PIB.

Existía una clara alternativa, que forzosamente pasaba, en primer lugar, por una reducción de la deuda privada mediante quitas de deuda; y, en segundo lugar, obligando a que la mayor parte del coste del ajuste del sistema financiero global recayera sobre los acreedores, siguiendo la experiencia del rescate sueco de 1992 o la experiencia islandesa 2008. 


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