Desde la heterodoxia

La madre de todas las burbujas

Desde la crisis dedistintos países emergentes en el período 1997-1998 la economía global no ha hecho otra cosa que moverse de burbuja en burbuja de activos, con el agravante de que a cada inflación de activos, cuando estallaba, le seguía otra todavía más perniciosa, de manera que cuando ésta nueva explotaba el impacto macroeconómico negativo se acrecentaba.

Detrás del origen, expansión y estallido de todas y cada una de las burbujas o inflaciones de activos se encuentran los bancos centrales. Temerosos de caer en un proceso de deflación por endeudamiento se han dedicado a gestionar el riesgo. Para ello relajaban excesivamente la política monetaria como consecuencia de la preocupación que les generaba determinados eventos que, aunque tuvieran una baja probabilidad, pudieran tener un impacto muy negativo en la actividad económica.

Se trata de una política monetaria preventiva de estabilización que genera un tremendo problema de riesgo moral, porque al final los inversores terminan incrementando aún más su apetito por el riesgo, aumentando su apalancamiento, haciendo todavía más vulnerable a la economía global. Desde el punto de vista de la valoración, se modifica el perfil temporal de los rendimientos de los activos mobiliarios e inmobiliarios, inflándolos hiperbólicamente. Al final estas exuberancias irracionales acaban pinchándose, pero cuando estallan, pensemos en nuestra burbuja inmobiliaria, terminan provocando recesiones-depresiones.

De la burbuja tecnológica a la burbuja inmobiliaria

En 1998, cuando el sesgo de la política monetaria de la Reserva Federal era restrictivo, después incluso de que el profesor Robert Shiller les hubiera explicado que había una exuberancia irracional en los mercados bursátiles occidentales, Allan Greenspan y la FED, temerosos de la activación de un proceso deflacionista tras la crisis ruso-asiática, decidieron bajar los tipos de interés. Los efectos no se dejaron esperar, produciéndose la mayor burbuja bursátil de la historia en las bolsas occidentales, con una sobrevaloración récord, utilizando distintas métricas de valoración.

Cuando en el período 2000-2002 estallan y caen todas las bolsas occidentales, la FED, ante los miedos renovados de entrar en un proceso deflacionista, incorporó en su consejo de gobierno a Ben Bernake, un académico reputado al que se consideraba un experto en la lucha contra la deflación por endeudamiento. El Banco Central estadounidense, desde el estallido de la burbuja tecnológica, viene aplicando la hoja de ruta de Bernanke recogida en su discurso ante el Club Nacional de Economistas, el 21 de noviembre de 2002:Deflation: making sure it doesn’t happen here.” Se trata de la percepción errónea de que aplicando una política monetaria ultraexpansiva, inundando de dinero al sistema se reactivará el ciclo económico.

Las consecuencias no se hicieron esperar. Por un lado, se generó la mayor burbuja inmobiliaria de la historia y, por otro, los bancos apalancaron sus balances tomando excesivo riesgo de mercado y de crédito, de manera que, aplicando el principio “demasiado grande para quebrar”, se crearon auténticos monstruos que acabarían devorándonos a todos.

Cuando en 2008 estalla primero el mercado inmobiliario estadounidense, y después el resto de burbujas inmobiliarias alrededor del planeta, se inicia la actual recesión de balances y la quiebra o insolvencia de la mayor parte del sistema bancario occidental.

La madre de todas las burbujas

Sin embargo, en vez de aprender y corregir los desequilibrios, básicamente reducir y reestructurar el tamaño del sistema bancario acorde con la economía real, se inicia de nuevo una huida hacia adelante, la penúltima de la saga, y se acuden a las expansiones cuantitativas de los balances de los Bancos Centrales. Éstos aumentan el tamaño de sus balances considerablemente, bien financiando bancos zombis insolventes, o bien comprando en mercado secundario deuda pública o privada y, si hiciera falta, bolsa.

Los Bancos Centrales se convierten en la nueva centrifugadora del riesgo de mercado. Pasamos de la burbuja inmobiliaria y bancaria, a la madre de todas las burbujas. Los inversores, en una fase donde el activo libre de riesgo no da nada, se endeudanen las monedas correspondientes a los Bancos Centrales con tipos de interés cero y que expanden sus balances, básicamente el dólar estadounidense, y ahora de nuevo el yen japonés, y toman riesgo a nivel mundial. Es lo que técnicamente se denomina carry trade.

En el momento actual la inmensa mayoría de activos de riesgo están sobrevalorados. Pero este proceso ha sido incentivado, más allá de la ola de liquidez basada en tipos de interés cercanos a cero y en la flexibilización cuantitativa, por la debilidad del dólar estadounidense primero y del yen japonés después. Sin embargo, un día estas burbujas estallaran, lo que llevará a la mayor caída coordinada de precios de activos de riesgo de la historia. Si de repente el dólar o el yen japonés se aprecian, las posiciones de riesgo apalancadas tendrán que cerrarse, ya que los inversores cubrirán sus posiciones cortas en dólares o yenes. Entonces ocurrirá una estampida o colapso coordinado de todos los activos de riesgo -acciones, materias primas, instrumentos de crédito. Y les aseguro que si eso ocurre la burbuja inmobiliaria será un juego de niños.


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