Desde la heterodoxia

El “efecto napalm” de ciertos modelos matemáticos

Los modelos matemáticos más extendidos y utilizados en los mercados financieros aceleraron e intensificaron la actual crisis económica y financiera. Se convirtieron en auténticas armas de destrucción masiva. No sólo no previeron ciertas dinámicas que se estaban desarrollando en los mercados de capitales, sino que aceleraron las consecuencias negativas derivadas de una nula o pésima valoración del riesgo.

Los resultados están a la vista: destrucción masiva de riqueza, cierre de fondos de inversión, quiebra de entidades bancarias En resumen, un sistema financiero totalmente zombi. Los bancos siguen teniendo problemas de liquidez en su inmensa mayoría, y además en la mayoría de los casos no está garantizada su solvencia.

La mayoría de los usuarios que implementaban estos modelos para la gestión de carteras, la valoración de activos financieros, o para el control del riesgo de mercado o de crédito, desconocían las hipótesis básicas que había detrás de ellos. Por lo tanto estaban incapacitados para entender qué pasaría si en algún momento alguna de las hipótesis no se cumplían.

Mercados Eficientes e Inversores Racionales

Las dos hipótesis básicas falsas que convirtieron e invalidaron todos los modelos que aún continúan enseñándose en las universidades de todo el mundo son la eficiencia de mercados y la racionalidad de los inversores.

La Teoría Neoclásica, cuyos fundamentos macroeconómicos alimentan la mayoría de las escuelas económicas dominantes, considera que los mercados son eficientes, es decir, los recursos se colocan de manera automática de una manera óptima en línea con los objetivos de largo plazo de la sociedad. Cuando además la fracasada Escuela de Chicago impuso el dogma de las expectativas racionales, se considera que los agentes saben y están de acuerdo sobre la distribución de probabilidad verdadera de las noticias futuras, de manera que los mercados ciegamente valoran correctamente los activos.

Detrás de ello está el origen de toda una familia de teorías, que predecían que el riesgo de los mercados financieros era muy pequeño, completamente valorable y manejable. Mediante este razonamiento, se justificaba intelectualmente los extremadamente peligrosos niveles de endeudamiento y apalancamiento que han llevado al colapso de la economía.

Las autoridades económicas y financieras a lo largo del mundo han utilizado estos argumentos para legitimar decisiones económicas y políticas, que han acabado por generar una superabundacia de bienes de consumo, una sobreoferta de productos agrícolas, desempleo, pobreza, y stress mediambiental, y que en el fondo han constituido el germen de la actual crisis económica y financiera.

Value at Risk (VaR) y su papel en la crisis financiera

Un episodio que apenas se comenta y que ha contribuido a la crisis económica y financiera actual ha sido la aplicación del VaR en la fijación del capital de las entidades financieras. Algunos autores, como Nassim Taleb o Pablo Triana, mantienen que el gran culpable de la crisis financiera es un modelo matemático llamado Valor en Riesgo o en inglés Value at Risk (VaR).

VaR, en su papel como mecanismo regulador determinante de las cargas de capital sobre las actividades de mercado de las entidades financieras, permitió a los bancos de inversión acumular de forma muy apalancada (endeudada) los activos tóxicos que eventualmente generaron las pérdidas billonarias que condenaron al mundo al caos. Dado que VaR registró, de forma irrealista, valores muy pequeños en el periodo previo a la crisis, los bancos tan sólo tenían que depositar un montante de capital muy limitado para poder acumular billones y billones de dólares en productos exóticos relacionados con las hipotecas basura.

VaR indicaba que esas posiciones no tenían demasiado riesgo, así que no había necesidad de reservar mucho capital protector de posibles pérdidas. Es decir, VaR dictó que el precio para jugar al juego de trading fuese muy económico, y los bancos respondieron de forma entusiasta. Se ha estimado que, en el caso de varios bancos, las cargas de capital para actividades de mercado (igual a VaR*factor multiplicador) suponían tan sólo el 1%, e incluso el 0,1%, de sus posiciones de trading totales registradas en el balance. Eso es mucho apalancamiento.

Esa combinación de apalancamiento y toxicidad que según estos autores regaló el VaR es lo que hundió a Lehman Brothers, Bear Stearns, Merrill Lynch... En cuanto el mercado inmobiliario de EE UU se tambaleó un poco, las pérdidas en activos basura se comieron el escaso capital. Había demasiada toxicidad para tan poco capital.

¿Por qué generó VaR valores tan pequeños? Se supone que VaR mide las posibles pérdidas venideras de una cartera de activos, con un grado de confianza estadística. Pero en los mercados, el pasado no es prólogo, en especial si, como hacen las matemáticas de VaR, se descarta la posibilidad de movimientos extremos (improbables en teoría, casi siempre presentes en realidad). Si el pasado reciente, como fue el caso en esta crisis, es tranquilo y plácido, VaR dictaminará que el futuro no será turbulento y hay poca necesidad de capital protector. Al predecir calma, VaR permitió a los bancos acumular más y más riesgos de forma desbocada.

Sin VaR, Lehman Brothers y Bear Stearn probablemente seguirían. TARP nunca hubiese existido. Muchas pérdidas de empleo se hubiesen evitado. Adoptar VaR fue un error. Reguladores y banqueros depositaron excesiva confianza en un modelo que pretende garantizar aquello, precisión y certidumbre cuantitativa, que no es garantizable en la selva de los mercados. Las matemáticas tuvieron su oportunidad y fallaron. Es hora de volver a basar las decisiones financieras más relevantes en el sentido común.


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