Desde la heterodoxia

El colapso de los beneficios empresariales (1)

Es muy llamativo como desde los economistas de oferta y desde el actual ejecutivo uno de los hilos argumentales para justificar el inicio de una recuperación es que gracias a sus políticas de oferta las empresas españolas son más competitivas, exportan más, y tienen más beneficios. El argumento central es que la mejora de costes reactiva la actividad productiva.

Lo que pretendo demostrar es que no solo no es cierto sino que detrás de esa afirmación se esconde un profundo desconocimiento de cómo se forman los beneficios empresariales. Al final es el principio de la demanda efectiva el que explica la evolución de los mismos y no la reducción de costes.

Para ello utilizaré la evidencia empírica desde la economía estadounidense. En un blog posterior analizaré lo mismo para nuestra economía. Una conclusión común, aunque desde características muy divergentes, es que ha sido el endeudamiento del sector público el principal motor del crecimiento de dichos beneficios empresariales. En el caso de los Estados Unidos tratando de mantener el consumo privado, en nuestro país garantizando los intereses de ciertas élites financieras y económicas.

Los beneficios empresariales y la ecuación de Levy-Kalecki

Desde el punto de vista de la contabilidad nacional los beneficios empresariales se pueden obtener a partir de la ecuación de Levy-Kalecki, que nos indica que dichos beneficios son iguales a la inversión menos el ahorro de los hogares, menos el ahorro del Gobierno, menos el ahorro externo más los dividendos.

Beneficios= Inversión - Ahorro Hogares - Ahorro Público – Ahorro Externo + Dividendos

En los Estados Unidos, con el fin de mantener el consumo privado, una vez que la pérdida de empleos se aceleró y el ahorro de los hogares se derrumbó, la política fiscal respondió con enormes déficits públicos que se acercaron al 10% del PIB. El volumen total de la deuda ha llegado a un máximo histórico, superando los 57 millones de millones de dólares, ya que el desapalancamiento del sector privado ha sido más que compensado por el gasto del sector público, cuyo volumen de deuda ya supera los 16 billones de dólares.

Dado que el déficit de un sector siempre emerge como el superávit de otro, el déficit combinado de los gobiernos y los hogares se traduce en un superávit en los márgenes de beneficios corporativos, que se han disparado a niveles récord en los últimos años. Véase gráfico 1. Básicamente, los déficits del gobierno y de los hogares han permitido que el consumo y los ingresos corporativos se mantengan estables a pesar de que los sueldos y salarios se han desplomado hasta el punto de que el porcentaje de participación de la renta de la fuerza laboral en el PIB ha caído al nivel más bajo en las tres últimas décadas. Ya que los inversores parecen creer que estos márgenes de beneficio son permanentes, y no lo son, las cotizaciones de las acciones se encuentran en múltiplos sobrevalorados. 

Gráfico 1.- Ganancias Empresariales: Espejo del Déficit del Gobierno y de las Familias.

Ajuste fiscal y sobrevaloración bursátil

El año fiscal de los Estados Unidos termina el 30 de septiembre y los políticos estadounidenses tienen que ponerse de acuerdo en las próximas semanas en los presupuestos para el próximo año y la subida del techo de deuda. El presidente Obama presentó su propuesta de presupuesto para el año fiscal 2014 el 10 de abril de 2013. Pero por primera vez en casi un siglo, una solicitud de presupuesto presidencial ha llegado a las escalinatas del Capitolio después de que la Cámara y el Senado aprobaran sus propias visiones sobre las perspectivas de déficit y deuda. Mientras que los planes republicanos pretenden equilibrar el presupuesto en algo más de 10 años por la reducción del gasto, el déficit se mantendría dentro de los planes demócratas, aunque en cifras inferiores a las actuales.

En cualquiera de los escenarios que se está manejando la política fiscal para el año fiscal 2014 será más restrictiva que la actual. Además, los mercados financieros estadounidenses se encuentran, en términos absolutos y relativos, muy sobrevalorados. Dicha combinación, restricción fiscal y sobrevaloración bursátil de las compañías estadounidenses, afectará negativamente a los beneficios empresariales, elcrecimiento económico y los mercados financieros. Específicamente las ganancias de las empresas caerían en los tres años siguientes a una tasa promedio anual del 10%, compatible con un incremento en la tasa de ahorro del gobierno y de los consumidores a un ritmo promedio anual del 3%. Ello implicaría una caída del SP500 de casi el 50%, próximo al nivel 800.

La reversión a la media tanto del ahorro del gobierno como del ahorro personal, así como de las distintas métricas de valoración de los distintos activos de riesgo supondría un crecimiento negativo del PIB de Estados Unidos para 2014-2016. Esa sería la semilla del próximo rescate del mercado de la vivienda en los Estados Unidos, tanto de la Administración Federal de la Vivienda (FHA) como, una vez más, de las agencias Fannie Mae y Freddie Mac. En este contexto la banca estadounidense volvería a tener serios problemas.

Y España qué

Las previsiones económicas para nuestro país para el período 2014-2016 recuerdan mucho a las que se hacía a finales de 2010 para el período 2011-2012. Los mismos que estimaban una expansión promedio de 0,9% y 1,6% para 2010 y 2011, anticipan ahora el final de nuestra recesión. Pero la clave está de nuevo en que es lo que mueve la economía.

Los economistas neoliberales a la hora de explicar las fuentes del crecimiento económico atribuyen un mayor peso al efecto sustitución, es decir, a la evolución de precios relativos, bien sean salarios o costes. Por el contrario, la heterodoxia, que sí predijo esta crisis, señala la primacía del efecto renta, es decir, la evolución de los diversos agregados económicos se explica mejor y en mayor medida por las fluctuaciones de los ingresos y los cambios técnicos: sin renta e ingresos no hay demanda, y tampoco beneficios empresariales. De nuevo el tiempo dirá quién tiene razón.


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