Desde la heterodoxia

¡Discrepo, la prima de riesgo volverá a dispararse!

Desde finales de junio la prima de riesgo y los mercados bursátiles de nuestro país han registrado mejoras importantes. El temor al BCE, “don’t fight the ECB”, está detrás del cierre de posiciones cortas bursátiles, especialmente del sector bancario, y de posiciones relativas contra España en el mercado de bonos, básicamente vía futuros.

Sin embargo, la prima de riesgo volverá a dispararse. Por un lado, el procedimiento elegido, compra deuda soberana periférica en el mercado secundario por parte del Banco Central Europeo, tiene sus propios límites, el tamaño del balance del banco central. Por otro, las estrictas condiciones asociadas al rescate que impondrán el regulador y la Troika a España, con el fin de proteger a los acreedores, hundirán aún más nuestro crecimiento económico. Sin crecimiento económico en el horizonte de los próximos años, a cualquier carga financiera, la deuda de nuestro país es insostenible.

Recetario neoclásico: crisis de deuda soberana

El volumen total de deuda de nuestra economía asciende, tal como detallamos en el blog La dinámica perversa de la deuda de España, a 4,3 billones de euros, o lo que es lo mismo, un 405% de nuestro PIB. El 80% de esa deuda es privada. Pero lo que empezó siendo una crisis de deuda privada, ha acabado transformándose en una crisis de deuda soberana, como consecuencia de las medidas de política económica adoptadas por el ejecutivo actual.

A lo largo de diferentes blogs hemos puesto de manifiesto las carencias y falsedades de las teorías e hipótesis que están detrás de la política económica de Rajoy. Al implementar duros ajustes fiscales y promover una deflación salarial, el crecimiento económico de nuestro país se hunde irremediablemente. La élite económica, el actual gobierno y sus asesores académicos siguen miopes, imbuidos por las falsedades de sus argumentos. En base a ellos aplican el recetario neoclásico dominante bajo el cual se educaron. Como consecuencia la economía española se ve abocada en los próximos años a una depresión económica que en términos técnicos se conoce como deflación por endeudamiento.

Estas medidas producen dos paradojas. Por un lado la paradoja de costes: si todas las empresas consiguen rebajar los salarios, mientras aumenta su margen de beneficios y conservan los precios a un nivel fijo, las empresas en su conjunto venderán menos productos y sus beneficios caerán. España es un buen ejemplo de ello. El objetivo último de la reforma laboral de Rajoy es bajar el salario, lo que nos alejará de las economías más desarrolladas.

La política presupuestaria de Rajoy, en un contexto de recesión de balances privados, como el actual, tiene efectos desestabilizadores. Para ello utilizamos la paradoja del ahorro. El aumento de la propensión a ahorrar por parte de las familias, las empresas y el Estado no lleva de ningún modo a un incremento del ahorro y de la renta nacional. Muy al contrario, en la medida en que el nivel de inversión está fijado, y por lo tanto suponemos que es una variable autónoma, una subida de la propensión a ahorrar no modifica en modo alguno el ahorro global, sino que desemboca en una reducción de la renta nacional, de las ventas, y del empleo global.

Este jueves, definitivamente, el BCE anunció lo que era un secreto a voces: la compra masiva de deuda soberana en mercado secundario de aquellos países que pidan ayuda con una condicionalidad estricta.Para el caso de España se traducirá en mayores ajustes, vía recortes en pensiones y prestaciones por desempleo, y, por lo tanto, en un menor crecimiento económico. La ortodoxia aún no ha entendido qué es una recesión de balances, y cómo hacer frente a ella. Y así le va a Europa.

Según nuestras estimaciones, en función del déficit previsto, los vencimientos de deuda, y el saldo vivo de la deuda bancaria avalada por el Estado, las necesidades de financiación de las administraciones públicas para el período 2012-2014 se aproximarán a los 510.000 millones de euros. Se trata de una cifra imposible de financiar en los momentos actuales, y que no podrá ser asumida por el balance del BCE.

Límites a la intervención del BCE, su propio balance

Si el Banco Central Europeo compra deuda soberana española o italiana en mercado secundario, o concede préstamos masivos a la banca europea, debe financiarlo incrementando la base monetaria. Por un lado, aumentará el tamaño de su balance, pero éste no puede crecer o apalancarse sine die. Por otro lado, no tiene porqué suponer un incremento del dinero en circulación.

Como consecuencia de las distintas expansiones cuantitativas, que tanto reclaman ahora nuestras élites financieras, económicas, y mediáticas, el balance del BCE ya se ha incrementado desde los 1,16 billones de euros a principios de 2007 hasta los 3,09 actuales. Por lo tanto, el crecimiento del tamaño del balance es superior al 166%. El nivel de apalancamiento, es decir, la proporción de la deuda del BCE respecto a sus fondos propios ha pasado de 17,6 veces a 35,9 veces.

Si sus activos se ajustaran a precios de mercado, un aumento de los tipos de interés de su cartera de bonos soberanos, o una quiebra de alguna de las entidades financieras a la que han concedido crédito, lo cual sucederá, acabarían con la base de capital del propio BCE. Por lo tanto, compras sin límites de deuda soberana de países periféricos podrían producir pérdidas netas para el banco central, lo que equivaldría ya a una expansión fiscal y no monetaria. Reestructuración de la deuda

Sólo hay dos procedimientos para restaurar la solvencia de nuestra deuda: o la austeridad, o se implementa una reestructuración ordenada de nuestras deudas. Si,tal como ha optado el gobierno Rajoy, dejamos todo a la austeridad, España saldrá de la actual crisis económica en 25 años.

En 2009 la deuda privada alcanzó, según mis cálculos, el 335% del PIB, récord histórico. En los dos últimos años la deuda privada sobre PIB sólo se ha reducido alrededor de un 10%. Siguiendo patrones históricos, la crisis no acabará hasta que no se recorte la deuda privada de manera substancial, y represente alrededor del 100% del PIB o incluso menos. España, si finalmente opta por la austeridad y no por una reestructuración de su deuda privada, necesitaría, a este ritmo, 25 años para salir de la crisis.

Por eso la solución menos costosa en términos sociales para países desarrollados altamente endeudados, como el nuestro, y con el fin de evitar que el conflicto social dinamite sus perspectivas de recuperación futura, consiste en llegar a acuerdos de quita y demora en la deuda con sus acreedores, similar a lo que ocurrió en 1956 con el Club de París, donde se condonó deuda que los entonces países subdesarrollados tenían con los otrora desarrollados.

Debería acordarse una reducción global de la deuda, que es fundamentalmente privada, ya que es impagable a escala mundial, que conllevara una reducción del sector financiero privado mundial, que fue quien la concedió, y es insolvente. Es la única solución viable. La alternativa, la austeridad exigida por los acreedores, conduce al hundimiento económico de los países deudores, y, por lo tanto, a la insolvencia de su deuda soberana. Y eso lo acaban recogiendo al final las primas de riesgo.


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